“雪球敲入”又要成“背锅侠”了？

分析师根据所有的雪球敲入价格为 70%、75%与 80%，每种合约占比分别为 30%、50%与 20%，敲出价格为100%的基本假设以及2023年7月之后上市的产品未开始敲出进行计算后指出：

挂钩中证500的雪球产品集中敲入区间在5200点以下，平均每下跌100点，敲入规模为100亿以上，而雪球产品在4600点左右的敲入速度达到顶峰，每下跌100点，敲入规模在150亿以上。

考虑到目前中证500指数已经位于5223.86这个点位，已经有部分产品“敲入”，且当前仅差0.4%即进入集中敲入区间。

同理，按照类似的假设计算中证1000指数的“敲入”点位：

挂钩中证1000的雪球产品集中敲入区间在5300点以下，平均每下跌100点，敲入规模为100亿左右，而雪球产品在4900点左右的敲入速度达到顶峰，每下跌100点，敲入规模在130亿左右。

上文的分析师指出，雪球产品在存续期间内，做市商需要持续在期指市场中进行对冲，其对冲方向与指数走势相反，但在雪球产品接近敲入价格的过程中，做市商会提前持有超过名义市值的期指多头，而当指数真正跌破敲入价格时，又需要将超过名义本金的持仓部分进行减持处理，会对期指市场形成一定的抛压。

数据显示，截至去年11月，挂钩中证500与中证1000的雪球产品因敲入对冲产生的交易对整个股指期货市场的影响相对有限，净持仓多单动态对冲交易占当日全部成交额的最高比例在中证500期货为44%，在中证1000期货仅为7%，敲入抛压产生的净空头对冲持仓占当日全部成交额的最高比例中证500为41%，中证1000仅为9%。

此外，当市场发生较大波动时，一般会伴随着期指成交持仓量的快速上涨，导致雪球的集中敲入对期指市场的成交冲击影响被一定程度的稀释，雪球产生的影响可能会进一步下降。

今日有机构投资者发声表示，“市场大跌是雪球敲入造成的” 是非常具有欺骗性的言论。

他指出：

1、每个雪球敲入时候，确实会导致gamma突变，券商交易台为了对冲需要，需要卖出一部分权益，但是这部分权益往往大概率是股指，而不是股票，所以即使抛压，也是股指。

2、雪球发行时候，一般不是密集发行的，都是均匀发行的，每周都会发。市场过去是波动向下的，因此，雪球敲入不是密集敲入。

3、对于还没有敲入的雪球，随着市场价格的下行，券商交易台恰恰一直在抄底，需要买入权益头寸。所以市场大跌时候，说不好是买入头寸大比敲入雪球的卖出头寸大。

4、衍生品交易台除了有雪球外，还有其它衍生品。市场下跌时候会不会持续造成抛压，主要看券商交易台总体的gamma暴露是不是负的。根据目前国内的情况，一般情况下，券商都是正gamma的。也就是说市场下跌时候，券商需要为了保持delta中性，需要买入权益。负gamma情况有，但很少，在此不表，显然已经超出了大部分人的理解范畴。

因此，大部分情况下，券商是高抛低吸的；随着市场下跌，尽管有些雪球敲入，但是总体也是净买入对冲的。

“雪球”产品持有人的修养

信达证券以2022年1月5日开始运行的75%敲入挂钩中证500的一只雪球产品为例做了测算，雪球定价模型的自身性质导致产品净值跌幅远高于指数跌幅。

因此在雪球临近敲入时，产品持有人需要格外注意由于产品定价模型带来的大幅波动和大幅回撤风险。

正如前文所说，作为一种衍生品，雪球产品的买入门槛其实是相当高的，但常常投资者会被销售的话术误导以为“年化收益率20%”，“雪球”就是类固收产品，但实情远非如此：

这类产品看起来一部分具有类固定收益的特征，但是它另外一面，敲入的时候，会变成是会亏钱的风险资产，而且亏损金额不小。因为它的收益特性是非线性的，所以叫结构化衍生品！

敲入虽然可能大概率不会发生，但是，它还是存在概率，存在可能性。

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