比美联储更早Taper？期待欧央行今晚货币政策“魔术秀”

在全球主要央行谁将率先撤出货币宽松政策的竞赛中，美联储在人们此前的印象里，或许更像是“兔子”——鹰派接二连三喊话冲锋在前；而欧洲央行则更像是“乌龟”——沉迷于负利率编织的美梦中不可自拔。

然而，随着上月美联储主席鲍威尔鸽派的全球央行年会讲话和上周异常低迷的非农数据发布，美联储9月Taper的希望基本断送了，美联储这只曾经一路领跑的“兔子”，却有可能将被欧洲央行这只“乌龟”所超越：欧洲版Taper最快在今晚就可能“官宣”！

周四北京时间19:45，欧洲央行公布利率决议，20:30欧洲央行行长拉加德召开发布会。

事实上，在不少人看来，这将是今晚发生的大概率事件，甚至于在没有“官宣”之前，欧洲央行在8月就可能已经“先斩后奏”般地用实际行动进行了Taper——根据欧洲央行公布的周度数据计算，该行在8月通过紧急抗疫购债计划（PEPP）的资产净购买量仅为650亿欧元，显著低于7月的875亿欧元，创下了今年3月以来的最低值。

虽然由于PEPP购买相对灵活，是否真的是趋势性缩减还要看今晚欧洲央行决议的具体表态，但许多经济数据和业内资深人士已经相信，欧洲央行今晚就将作出相关措辞的转变，而这也将预示着该央行很可能比美联储更早采取缩减行动……

欧洲版Taper究竟是怎么一回事？

许多不怎么关注海外市场的国内投资者，或许对美联储还有所了解，但对欧洲央行眼下的货币政策处境则较为陌生。而目前欧洲央行资产购买的构成，相较美联储也确实要更为复杂。

欧洲央行的购债行动与其他央行相比最大的特殊之处在于，早在新冠疫情尚未爆发之前，欧洲央行和欧元区各成员国央行，就已经实施着每月约200亿欧元的常规资产购买计划（APP）。

而在新冠疫情爆发后，面对各地严格的社交封锁措施和直线跳水的经济数据，单靠每月约200亿欧元的APP政策显然已杯水车薪。在这一背景下，欧洲央行在去年3月推出了紧急抗疫购债计划（PEPP），并保持PEPP和APP并存运行。按当前的计划，PEPP将运行至明年3月，APP则没有确切的结束日期。

PEPP的购买相对灵活，每月的购买量并没有一个额定数字。从去年7月至今年年初，PEPP的月均资产购买规模约为600-650亿欧元。

而到了今年3月，由于新一波疫情爆发加重了经济下行压力，欧洲央行加大了对PEPP的购买力度。该行在当时决议声明中明确表示：

“下个季度购买PEPP的速度将显著加快。”

自那以来直至今年7月，欧洲央行的月均资产购买规模确实进一步增加，达到了每月800亿欧元上下。

而如今，随着欧元区经济复苏在疫苗接种活动扩大的背景下广泛改善，以及通胀率处于10年高位，市场预期欧洲央行此番所要进行的Taper——正是这每月约800亿欧元的PEPP。

欧洲央行今晚会行动吗？

路透社上周发布的调查显示，在接受其采访的42位分析师中，有25位（近60%）表示，欧洲央行将从下一季度开始放慢PEPP的购买节奏，仅有17位预期该行将维持目前“明显较快”的步伐，同时没有人预测会进一步加速。

其中，33位分析师的预测中值显示，预计欧洲央行将从下一季开始将其PEPP的每月购债目标从目前的800亿欧元降至700亿欧元。

此类海外媒体在央行利率决议前的调查结果，往往具有较高的可信度。而欧洲央行的数据确实显示8月PEPP购买资产金额出现缩水，无疑进一步印证着这一市场猜测。根据不少投行机构的看法，欧洲央行从今年10月到明年3月，将PEPP逐步缩减至每月600-700亿欧元的速度是比较合适的。

当然，需要提醒投资者的是，在今晚的欧洲央行利率决议声明中，不太可能出现具体的数字——因为与APP不同，PEPP本身就没有固定的月度购买额度规定，投资者只能从声明中去寻找加快购买速度的说法是否还保留，同时从会后欧洲央行行长拉加德的新闻发布会中寻找更多答案。

丹斯克银行首席策略师Piet Haines Christiansen估计，欧洲央行将把每月购债规模从目前的800亿欧元削减至1-2月时的600亿欧元水平。他表示，将“明显更高”的说法从声明中移除或许将是欧洲央行传达放缓购债的“一种优雅方式”。

欧洲央行的PEPP还有哪些注意事项？

除了每月PEPP的购买规模外，该资产购买计划按原定计划于明年3月结束后的政策路径，也将是投资者今晚关注的重点之一。

随着经济反弹，近来包括欧洲央行管委霍尔茨曼（Robert Holzmann）等鹰派决策者已表示，现在是时候讨论如何结束PEPP了。德国央行行长魏德曼（Jens Weidmann）更是讲过一句经典台词：

“PEPP中的第一个P代表的是疫情大流行（Pandemic），而不是永久（Permanent）。”

而欧洲央行鸽派则对此予以了反击，欧洲央行首席经济学家连恩认为市场不需要太大关注，因为欧洲央行将继续通过另一项计划购债以实现其2%的通胀目标。一些欧洲央行官员预计，在PEPP缩减甚至到期后，APP计划可能会重新调整以扩大规模。

从欧洲央行的资产负债表来看，去年APP+PEPP购买提供的流动性达到了1.12万亿，今年的规模预计也将与此相当。而如果APP购买计划不作调整，在PEPP结束后明年通过资产购买渠道释放的流动性就将大幅压缩到仅2400亿，这无疑不会被欧洲央行内部占据多数的鸽派所接受。

当然，由于内部存在分歧，欧洲央行此次会议上很可能还不会对此急于作出决定。

许多经济学家认为，12月才是最有可能就PEPP之后进行辩论的时间点。

Eric Sturdza Investments投资组合经理Eric Vanraes称：

“在新冠德尔塔变种仍然令人担忧之际，谈论这方面还为时过早，等到12月和11月美联储会议之后讨论才是最合理的。”

欧洲央行与美联储的Taper相同吗？

正如同我们在开篇时的比喻中所提到的，美联储与欧洲央行的这场Taper“龟兔赛跑”，在今晚可能会暂时交替一下“领先位置”。不过，你真的相信这将是美联储和欧洲央行这场Taper“龟兔赛跑”的最终结局吗？

想要知道这个答案，你首先需要厘清一点：欧洲央行缩减PEPP购买能不能算Taper？

如果从短期来看，确实可以算。

PEPP项目被授权的总规模为1.85万亿欧元，距离明年3月项目到期还有6个月。需要指出的是，这1.85万亿只是个额度上限，并不一定需要全部用完，目前欧洲央行在该项目上还有大约5000亿欧元的余额可用来购债。如果每月购债规模削减至600亿欧元，这一上限等于是触及不到的（6*600=3600亿）。这相当于欧洲央行此番缩减PEPP将在未来半年时间里减少逾1000亿欧元的购债规模。

而考虑到欧洲央行在PEPP计划结束后，即便增加APP的月度购买，但购买力度也不太可能与PEPP存在时相当，这的确有希望成为欧洲央行购债政策的一个分水岭。

然而，从本质上而言，欧洲央行此番的缩减，与美联储的Taper又存在着根本上的区别。有海外“吃瓜群众”在社交媒体上作的一张简简单单的图，可以一目了然地看到其差异：

如果按照美联储2013年时的Taper路径，一旦宣布缩减QE，那么就将是一个分批次持续性的撤出过程，每次会议上都会削减一定额度的购债规模，直至最终归于零。

然而，眼下欧洲央行的缩减是类似的吗？显然不是。欧洲央行哪怕最后完全退出了PEPP，还将保留有APP，而且APP的购债力度大概率将提高，甚至不排除出台新的PEPP替代者！如果只看整体的每月债券购买量，会略有减少——但债券购买本身看不到尽头，更不用说缩减欧洲央行的资产负债表了。

可以相信，即便是欧洲央行行长拉加德也不会承认欧洲央行正在Taper，甚至在今晚的新闻发布会上试图避免使用Taper一词。

这也无怪乎有欧洲媒体将欧洲央行的此番缩减形容为“幻影缩减”（Phantom Taper）——欧洲央行可能会让我们见识到一个根本不是缩减的缩减，上演一场货币政策的奇幻“魔术秀”。

欧洲央行决议对全球市场意味着什么？

从金融市场的角度而言，如果欧洲央行今晚真的削减了月度PEPP的购买量，其象征意义要远大于实际意义。

全球市场势必将关注影响力可谓是第二大的欧洲央行政策走向。尽管欧元区每年的经济产出较美国和中国分别低大约10万亿和3万亿美元，但欧洲央行管理着全球第二大储备货币欧元，并且管理着相关的欧元信贷成本。欧洲央行政策整体溢出效应或许不如美联储那么大，不过随着欧元在全球的使用增加，其影响正随之扩大。

从本周早些时候的市场波动看，欧债收益率一度纷纷大幅攀升，尤其是那些在欧洲央行购债行动中受益最大的二线国家债券，遭遇了猛烈抛售。而在外汇市场方面，欧元兑美元虽在本周有所回落，但此前曾接连两周持续上涨，反映出市场对欧洲央行缩减PEPP存在一定预期。

道明证券大宗商品策略全球主管Bart Melek表示，鉴于欧洲央行可能准备收回刺激措施，美联储将于今年晚些时候开始减码，市场正在应对流动性担忧。

不过，许多投资者也相信，欧洲央行今晚在暗示购债规模的任何转变时，都会尽量采用平衡的手段，以防突然或大于预期的风险调整导致市场陷入混乱——哪怕欧洲央行真的削减了月度PEPP，拉加德或许也将强调这一举措绝非Taper。

Natwest Markets的策略师Imogen Bachra认为，央行在调整紧急购债项目时会努力坚持这个原则，不可能一下子将购债额降至零。虽然市场可能会试探欧洲央行，但央行最近的策略评估显示，保持金融稳定（严重依赖于主权利差）已被央行视为一个关键优先事项。

荷兰合作银行外汇主管Jane Foley则表示，如果欧洲央行宣布将缩减每月资产购买规模，欧元可能会走高，但这种情况不太可能持续。她认为，拉加德可能会热衷于巩固欧洲央行的鸽派立场。

当然，如果欧洲央行这回最终“雷声大雨点小”，什么都没做出改变，全球市场无疑又将有理由“接着奏乐接着舞，一路狂欢到天明”。

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