国联安刘斌：解构20年20倍的工程系统

导读：在2019年的4月，我们曾经和国联安基金的刘斌做过一次深度访谈，刘斌和我们探讨了如何看透企业ROE的本质《国联安刘斌：如何看透企业ROE的本质？》。时隔一年多之后，我们和刘斌再次坐下来回顾了一些他过去一年的具体投资案例，从这几个投资案例中，能够更完整展现刘斌的投资体系。

一直以来，刘斌都践行用合理的价格去买好公司，核心是对企业景气度的判断。刘斌认为，企业的经营状况有一定周期性，要在基本面周期的底部去买入长期高ROE的好公司。这意味着，刘斌在买入一个公司时，可能静态的ROE并不高，但是这些公司的历史ROE都是比较高，也都具有很强的竞争力。

在此次访谈中，刘斌分享了两个非常具体的案例：底部买入某国产汽车龙头，以及某国产扫地机器人的龙头企业。这两家公司都由于推出了爆款产品，在2020年出现了较大涨幅。刘斌认为，我们看到的爆款产品只是一种结果，这个结果反映的是公司在产品研发上的竞争力。投资不是看到结果后再去投，而是抓住最本质的东西。

在刘斌的组合中，我们看到传统大家喜欢的高ROE白酒和医药，持仓并不多。刘斌认为每个人做投资的时候，或多或少都在做一些预测，组合反映了一个基金经理真实的观点。这也是为什么刘斌更愿意在自己有理解的公司上进行重仓投资，通过这种方式提高预测的胜率。而合理的估值，也是对预测出错的一种保护。

对于自己长期的投资目标，刘斌希望能获得16%的年化收益率（注：从刘斌管理时间最长的国联安稳健看，过去7年取得了18%的年化收益率）。这个收益率意味着每年要找到ROE最好的前10%分位公司，刘斌认为通过对优质公司的深度研究，是一个可实现的目标。

此次访谈中，刘斌也分享了投资中的两种风险：看错公司的风险和久期错配的风险。他也展望了中长期对中国资本市场的看法。

以下，我们先分享一些来自刘斌的投资“金句”：

1. （为什么看好这家国产汽车股）这家公司的爆款车型，从上市到现在的9年时间中，大部分月份销量都在3万辆以上，最高的时候做到8万多月销量，是其他国产汽车厂商没有做到的

2. 在2020年，这家公司推出了4款车型，其中有三款是月销量已经上万的爆款车型。新车型一推出能上万就很难得，一年能推出3款销量过万的车型就更不容易。这也证明了我之前的观点，公司是最优秀的国产汽车制造商

3. 我只对自己理解的东西下重仓，我不太强调分散投资。其实我们能真正搞明白的不多，好不容易搞明白了一个东西，不下重注那么研究的意义到底又在哪里呢

4. （为什么汽车要买在ROE周期底部）汽车是传统的重资产行业，他的经营杠杆很大，产能利用率一旦向下，成本是向上的，对基本面会双杀

5. （为什么看好这家扫地机器人公司）公司的竞争力，是来自强大的研发能力，只要研发能力足够强，就有持续推出爆款产品的能力

6. 扫地机器人这个方向特别好，会从可选消费品变成必选消费品。大家只要使用了这个产品，就会一直很习惯产品带来的便利性

7. 我觉得不用特别去算这个(扫地机器人)市场空间，我们看空调这个产品就知道大概的市场空间

8. 选到好公司是基础中的基础，必须选到一个长期向上的公司

9. 投资最终就是找到好公司，所有的公司都会有短期波动，我们要识别短期波动是什么原因，如果对基本面不构成影响，短期的下跌是买入机会

10. 我的许多标的和别人完全不一样，就说明我在这件事情上的看法跟别人是不一样的

11. 做权益有两大风险：第一，选错了公司，下跌后是回不来的，你的本金就会出现永久性的亏损；第二，久期风险，投资周期和公司回报节奏不匹配

12. 只要做到一个长期有竞争力的收益率，就不用担心因为一两年业绩不好而被淘汰出局

底部买入低估值国产汽车龙头

朱昂：能否谈谈过去一年对你影响比较大的投资案例？

 刘斌  我先说一个汽车股，这个公司我是差不多在2018年底和2019年初买的。当时买的原因很简单，这家公司的PB很低，还不到1倍。买入的时候，市场对这家公司关注度很低，我当时就买成了我的前十大重仓股，许多朋友还来问我，为什么要买这家公司。

当时大家质疑的点是，公司的品牌不如外资，汽车行业也不景气。我自己的判断是，汽车产能会从国际品牌转向国内品牌，而这家公司一定是国内品牌中最好的一个。国内的汽车企业成立时间都很短，不能去和那些历史悠久的全球龙头去比，这家公司目前取得的成就已经很惊人了。

全球单型号车卖得最好的是丰田的卡罗拉，至今卖了超过4000万辆，丰田的凯美瑞销售也超过1000万辆，在同级别车型中排名第二。从市值角度看，丰田也是全球市值最大的传统车企（特斯拉作为电动车来归类）。这家公司的爆款车型，从上市到现在的9年时间中，大部分月份销量都在3万辆以上，最高的时候做到8万多月销量。一个单款车型能卖出这样的销量，国内还没有第二家，而且持续的时间也特别长。

我在2019年初买入了4%仓位后，股价在两三个月内就涨到了1.7倍PB左右，收益率大概有70%-80%。但是后面股价一直反复震荡，一整年股价没怎么动，到去年底的时候我也适当做了一些减仓，大概持有3%左右的仓位。

2019年汽车行业不太好，许多国产汽车厂都是亏损的，而这家公司不管怎么算也有40亿左右利润，ROE在历史的最低值，也有10%左右。从这个财务数据看，这家公司对应的PB水平是很便宜的。在2020年，这家公司推出了4款车型，其中3款都是月销量上万的爆款车型。新车型一推出能上万就很难得，一年能推出3款销量过万的车型就更不容易。这也证明了我之前的观点，公司是最优秀的国产汽车制造商。在强大的基本面推动下，今年公司的股价也出现了200%涨幅。

这就是典型的用好价格买到好公司，也是我此前投资框架分享中强调的。

朱昂：你买这家汽车股，是不是基于ROE的周期性向上？

 刘斌  确实有一部分原因是基于公司的ROE周期向上。因为汽车是传统的重资产行业，他的经营杠杆很大，产能利用率一旦向下，成本是向上的，对基本面会双杀。公司的销售不好，成本就上升，利润就会掉得非常快。倒过来也是一样的，一旦销量变好，意味着价格就会小幅度向上，但是同时成本是向下的。

朱昂：这家汽车股也是曾经的大牛股，许多人把汽车股作为“大单品”模式去买，要判断有新的爆款车型，但显然你这次买入并不是这个出发点？

 刘斌  关于一个股票的买入，同样的问题许多人都问过巴菲特，巴菲特的回答是，股票买入的那个点是有些随机的。我会定期去筛选公司的财务状况和估值指标。我会定期去看一批公司的财务状况和估值指标。我当时就想，这个公司是有价值的，为什么跌那么多。从经营数据来看，公司是被低估的。

我们会有一种预设，在任何时候都想去找未来市场表现最好的品种。事实上，这是不太可能做到的，我们并不知道未来是什么样子的。只能说，根据自己熟悉的已知部分，做出一个大致的判断。市场上有4000多支股票，我们可以显而易见的随便说，未来一年必然有几十支股票翻倍，但是在这一刻要把未来翻倍的股票找出来，是完全没有抓手的。我们只能在自己有把握的领域中，去做一些真正的选择。

我只对自己理解的东西下重仓，我不太强调分散投资。其实我们能真正搞明白的不多，好不容易搞明白了一个东西，不下重注那么研究的意义到底又在哪里呢？

朱昂：那你怎么看电动车？

 刘斌  我的想法可能和市场有些不太一样，我觉得电动车还是有一些问题的。第一，电动车目前的总体体量不大，只不过大家预期特别高，所以给了很大的市值。第二，电动车并没有经历真正的时间检验，就像我投的这家传统汽车公司，他的汽车性能也需要六七年进行检验。电动车的特斯拉，第一款真正量产的车是modelS，上市也就是八年时间，而且总销量并不大。

销量大了以后，用户就会从第一批忠实用户扩散到普通用户，普通用户对于电动车的宽容度没有那么高，对于汽车的保养和故障，都是很敏感的。从一个普通用户的角度看，我希望这部车永远不要出问题。这就是为什么日系车销量那么高，因为后期的故障率比较低。现在第一批开国内电动车的用户，都是带着一种情怀和热爱，他们的宽容度是很高的。

我们再以一个正常的单车利润水平看，这些新能源汽车公司目前的市值和销量完全不匹配，最终还要看一家车厂能赚多少钱。

新能源汽车行业未来有很多不确定性，我们把不确定性叫做风险。

朱昂：那么像一些合资厂商你会买吗？

 刘斌  我不会投的，逻辑很简单，这些公司的收益很大部分来自投资收益。权益资产的本质，包含了公司的长期创造力。如果一个公司的长期收益来自投资收益，就毫无长期创造力可言。况且，这些合资汽车厂商并不完全是自主品牌，所以获得的客户真实反馈数据也不全面，对于自主产品的竞争力提升，就没有很强的积累。

提前布局扫地机器人龙头企业

朱昂：要不我们再讲下一个案例吧？

 刘斌  第二个案例是一个扫地机器人公司，我是在2019年买入的。扫地机器人属于创新类的小家电产品，大家一般归为可选消费品。我自己也用扫地机器人，也给亲戚朋友推荐了扫地机器人。从一个用户视角出发，我觉得扫地机器人会从一个可选消费品变成必选消费品。

扫地机器人这个细分赛道中，这家公司是龙头，市占率大概有40%。我是在2019年买入的，买入之后股价表现很差，一度最大跌幅达到了35%。因为下跌幅度过大，我还收到了公司风控发送的提醒邮件。在这么大的跌幅后，我们一般只有两个选择：要么清仓，要么加仓。

我就去公司又调研了一下，看看自己的判断有没有错误，发现公司的运营情况一切正常。2019年的下跌确实也有短期基本面的因素。公司此前还有一块海外代工业务，去年公司认为自己的自有品牌销售很好，不需要再赚代工的这笔钱，就把代工的产能释放出来做自己品牌，导致去年的业绩有一个坑。但我认为，这只是短期事件性冲击。

后来这家公司推出的扫地机器人产品，市场口碑都非常好，甚至公司的洗地机产品销量也很好，所以公司的股价在2020年涨幅也很大。即便这些新产品在2019年看不到，但从对公司商业模式的理解出发，这些都应该是必然的。公司的竞争力，是来自强大的研发能力，只要研发能力足够强，就有持续推出爆款产品的能力。但是什么时间点，哪个产品会成为爆款，这个是我们判断不了的。

这两点也验证了，我们要投一个很好的公司，但并不知道公司的业绩什么时候会出现爆发。这家公司我能够在买入后大跌35%依然坚持持有，就是因为看重了三点：

1）扫地机器人这个方向特别好，会从可选消费品变成必选消费品。大家只要使用了这个产品，就会一直很习惯产品带来的便利性；

2）这家公司具有很强的研发能力，必然会推出爆款产品，只是我们无法判断具体的时间而已；

3）当时这家公司的估值很低，处在一个历史上的盈利周期低点，PB大约只有4倍出头，但是公司的商业模式是轻资产的，经营杠杆率很高。产品及其背后是依靠软件来运行的，放大了整个产品的经营杠杆率。

坚持持有这样的好公司，也给了我很好的正反馈。其实好的公司，坚持拿住，一定会给你带来好的回报。

朱昂：为什么扫地机器人在这个阶段出现了爆发？

 刘斌  我自己是一个扫地机器人的深度用户，我感觉过去几年的技术进步很大。最早大家都用美国的iRobot，国产品牌的第一代产品口碑特别差。有时候碰到一个电线或者袜子，就会卡住不走了。有时候也会绕在角落里出不来。从前年开始，这家国产品牌就解决了这个问题，产品的评价一下子就上来了，也推动了产品的放量。长期来看，扫地机器人一定是代替人工的一个产品。

这家公司在年初也出了一个公告，和iRobot做了一个技术互换，证明了公司的产品力全球领先。

朱昂：像扫地机器人这个产品，最终能做到什么样的体量？

 刘斌  我觉得不用特别去算这个市场空间，我们看空调这个产品就知道大概的市场空间。因为空调是一个必选消费品，渗透率也没有特别高，像北方很多地方空调的安装率很低，农村的空调安装率也很低。空调行业出了巨无霸的企业，那么扫地机器人也应该出一个大市值的公司。从客单价看，空调价格在7000到8000左右，扫地机器人的价位基本上在2000左右。况且，公司的洗地机也可能成为爆款，单一家庭的客单价就能提高，对应很大的市值空间。

朱昂：那么这个扫地机器人的壁垒是什么，渠道还是产品力？

 刘斌  两者都有吧，渠道也很好，产品力也很强，所以公司的市占率大概有40%左右。一家企业长期真正的壁垒，我描述为资本开支的能力。这家公司是有一定技术的消费品，公司不断在技术上投钱。由于市场份额比较大，公司能获得更多的资金投入到技术上，逐步就构建了很强的壁垒。

最典型的是英特尔的芯片，从客户的角度看没有必要18个月换一次，但是英特尔必须18个月换新的芯片，这样竞争对手才不会跟上，所有人也会认为英特尔的芯片是最好的。这里面的技术壁垒，也带有广告效应。这种偏技术推动的公司，一旦慢下来，风险就会变得很大，因为竞争对手可能会做同样的产品。

投资的本质要看对公司

朱昂：这两个案例都非常有意思，还有什么过去一年让你记忆深刻的投资吗？

 刘斌  还有两家公司我简单提一下吧。一个是国内工控的龙头公司，这家公司我拿了五年了，过去三年一直在做资本开支，主要投入到研发。研发很有意思，基本上是投入周期和产出周期错开的，所以在今年我们看到公司有很好的产出，各项业绩指标都在大幅度景气向上。

另外一家是某乳制品龙头，这家公司今年表现特别“经典”。一季报出来跌停，二季报出来涨停，三季报出来又跌停。问题是公司的基本面发生了什么？什么都没有发生。公司还是那个公司，竞争力也没有变化，依然是行业中的No.1。公司的竞争壁垒不但没有下降，还在提高。

这家公司股价波动的本质，就是市场对短期的信息过度敏感。跌停是因为财报比预期稍微差一些，涨停是因为财报比预期好一些，这种波动是没有意义的。对于这些好公司，就可以逆周期进行操作，关键是要识别造成波动的本质是什么。如果不是基本面因素，那么就应该做逆向投资。

朱昂：这几家公司，你买入的时候都是ROE周期的低点？

 刘斌  准确的说，我会买在ROE不再继续向下的阶段，至于什么时候向上，我也不太清楚。最佳的买入点当然是双底：景气度底部和估值底部，这样我们的长期回报是很高的。这种做法的困难点是，不太清楚要持有多久才会向上。所以选到好公司是基础中的基础，必须选到一个长期向上的公司。

市场上有些人把价值和成长对立起来，我觉得这个对立是没有意义的。我不明白，为什么要买一家长期向上空间很小的公司，这样你的收益来源到底是什么？这样只能通过不断的交易获得收益了。不管怎样，我们都要买长期向上有空间的品种。这就涉及到对未来做判断，但凡跟判断未来有关，实际上都是很主观的。可能我认为这个公司向上空间很大，但是别人认为公司没有空间。最终我们得到的回报，是因为我们能够判断正确。当然，每个人不得不面临的基本面问题是，你怎么确定你永远是对的。

朱昂：你在讲一个做判断胜率的问题，提高胜率是不是要聚焦在能力圈做投资，这样你在行业上有没有偏好？

 刘斌  我自己其实没有什么行业偏好，但确实我在传统行业的配置多一些，新兴行业的头寸比较少。我并没有主动去说一定要投资成熟的行业，只是我买股票要理解这个公司的基本面。要理解公司就要看公司的历史。有些公司上市了10年，就有比较丰富的历史资料可以查询。有些新兴产业公司上市才几年，就未必能看到反映企业本质的信息。

朱昂：你选择的这些公司都持有比较长时间，但是股价也有短期波动，你如何应对？

 刘斌  投资最终就是找到好公司，长期比较好的公司都会有短期波动，我们要识别短期波动是什么原因，如果对基本面不构成影响，短期的下跌是买入机会。本质上我们要看对公司，这是根本中的根本。

我之前跟朋友也说过，做权益有两大风险：第一，选错了公司，下跌后是回不来的，你的本金就会出现永久性的亏损；第二，久期风险，投资周期和公司回报节奏不匹配。如果我选对了公司，但是投资周期只有6个月，必须要在6个月得到我想要的回报，这种投资永远风险特别高。所以我们尽可能要把投资周期拉长，这样我们的风险就大幅下降。

通过投资这几家好公司，给我最大的感受是，我们一定要清楚这个公司在做什么。只有对一个公司的基本面想清楚了，你才能坚持拿得住。公司基本面短期的表现，很多时候会比你预期的要差一些。

以16%的复合收益率为目标

朱昂：在个股选择上，你有什么选股指标？

 刘斌  在选股的时候，我有一个基本的想法。我是一个主动管理的基金经理，要给持有人带来合理的回报。过去20年，沪深300的复合收益率是7%，这个复合收益率比美国、日本、德国这样的市场都高。这个复合收益率是一个最基础的要求。由于主动管理基金要收取1.5%的管理费及其它一些费用，那么我的投资收益率至少要做到9%，才刚刚能匹配一个指数的收益水平。

我们的基础目标是取得10%的复合收益率。全社会企业的长期收益率是7%，银行存款只有3%，这个差就是有人得到了超额的收益。我们作为专业的主动基金经理人，理论上也应该得到超额收益。或者换一个角度解释，既然我们承担了波动风险，那么就应该获得超额回报。

我们的投资目标并不重要，重要的是能不能做到这样一个收益率。我统计了过去10年所有企业的平均ROE，如果每年都能找到市场排名前四分之一的优秀公司，那么很大概率就能获得11%的收益率。

权益投资长期的收益率就是ROE水平，要获得11%的年化收益率不难。我的目标是年化16%的收益率。这个收益率水平对应20年获得20倍的收益率。我们每年只要选到市场排名前10%的股票，就能实现这个收益率，并不是特别难。我一只管理7年的基金就达到了这个目标。

有人会质疑说，这个收益率是在过去中国经济快速增长中取得的，未来经济增速下滑，投资收益率也会下降。我并不完全同意。我们可以看一个反例，过去那么多年，美国经济的GDP增速也就3%左右，但是股票市场的回报率并没有很低。

最终中国所有企业都要国际化的，企业国际化的第一步，就是在家门口打败国际品牌。我对这一点是非常相信的，这也是为什么我在投资目标中，会设定16%年化收益率这个并不低的目标，我觉得这个目标是能够做到的。

既然有了这样一个目标，那么我筛选公司的时候，ROE至少要大于10%。我会看一个企业过去五年的平均ROE是多少，毕竟ROE有周期性，有时候高有时候低。其次，企业的ROIC要大于7%。ROIC收益率水平要高于负债。ROA要大于3%，不应该比银行定存还要低。此外，一个好的企业现金流要源源不断流入。

朱昂：我们之前访谈的时候，知道你特别关注ROE，但是和其他关注ROE的基金经理不同，你组合里面白酒医药比较少，这是为什么？

 刘斌  对于我来说，ROE高是一个方面，价格也要相对合理。你用一个好价格买入，长期的收益率会提高。在同样ROE的条件下，我更愿意去买预期没有那么乐观的品种，这类公司即便低于预期，下跌的幅度也有限。

许多人说市场总是对的，我并不是特别同意。从长期来讲，市场大部分的时候都是错的。如果市场总是对的，那么需要我们这些主动管理的基金经理干嘛？市场的错误本质是对未来预测的错误。大家都说未来是不可知的，但是你只要坐在这里，就要做预测。只要有人做预测，就有人对，有人错。

通过买一个好价格，能够适度规避一些预测错误的风险。当然，最重要的还是预测准确率要高一些，这样才有好的收益。我的许多标的和别人完全不一样，就说明我在这件事情的看法跟别人是不一样的。我自认为自己的判断是对的。

朱昂：关于组合和市场的不同，能否再谈谈地产，我看你一直拿了一部分地产的仓位，许多人也并不看好地产？

 刘斌  关于地产，我一整年都在接受拷问，每一次我也都会问自己，有没有哪里搞错了。目前，我还是认为自己是对的。

大家普遍认为地产这个行业完蛋了，其实并非如此，只不过确实不再是一个蒸蒸日上的行业。我对地产一直还比较有感觉。记得2018年初，有个卖方宏观研究员来跟我聊，问我全年地产投资增速是多少，我说10%吧，2018年最后就是10%。第二年他又来问我，我说还是10%，最后一整年果然是10%。2020年年初他又来问我，我说今年在5%到10%，之后是7%左右。

地产至今还是中国经济体中的发动机，房子也是一个人一生最大的一笔消费品。许多人把地产看做投资品，其实并非如此。长期来看，房子的投资收益很低，本质还是一个单价最高的消费品。

人们对于地产的需求长期存在，虽然增长会非常缓慢，但是总量还是稳定的。结构上看，过去20年有一块房子是消失的，就是村里的房子。你在20年前花十几万盖一个小楼，今天可能20万都卖不出去。这个行业的重复投资是必须的。包括县城的房子未来也是卖不出去的。所以房地产的结构性很显著，未来会集中到省会以上城市。人口的流动会从村里和县城转移到大城市。

中国不会只有北京、上海、深圳三个城市圈，会有一批大型城市，这些城市圈都是增量市场。况且地产的集中度很低，目前龙头企业还能拿到更便宜的融资，这就是更高的利润率。这里面的龙头企业质地很好，历史的复合收益率也不错。我买地产不是投一个行业，还是投具体的优秀公司。

朱昂：在投资周期上，你这边一般投资周期会有多长？

 刘斌  从长远来看，你的投资久期越长，风险就越低，潜在回报就越高。但凡设定一个久期，都是对投资收益的向下拉动。当然，如果投资没有久期，那么大家投资到底图什么。你赚了钱，还是想有一天拿去消费。

我做一个折中的选择，尽可能把长期收益率做好。就像我前面提到的16%年化收益率目标，只要做到一个长期有竞争力的收益率，就不用担心因为一两年业绩不好而被淘汰出局。我不相信一个人长期业绩很好，短期却被淘汰出局。如果有，只有一种航可能：上了杠杆，被动淘汰出局。

当然，公募基金行业也有杠杆，管理规模越大，一旦业绩不好，就可能规模大幅缩减。这就涉及到波动率如何控制的问题。绝大多数的降低波动率的技术性方法，都是以牺牲收益率为代价的。所以对我来说，我没有那种刚性的波动率目标。我会投一些长期向上的好公司，并且在这些公司价格偏低的时候去买，如果两者都符合，那么波动率就不会高。

好公司容易找，好价格很难，我们又不可能长期拿着一大把现金等机会。我会用DCF模型去框算公司的大概价值，在给定一个预期收益水平的条件下看现值是否合理。如果用一个较低的价格去买，长期的收益率就会比较好。如果有A、B、C三家公司，在增长假设差不多的背景下，我更愿意去买便宜的那家公司。

长期会在权益资产下重注

朱昂：如果好公司到了很高的价格，你是不是会选择卖出？

 刘斌  我记得巴菲特说过，不一定要考虑卖出。这就带来一个问题，持有久期到底有多长。理论上围绕K线做低买高卖是最好的，实际上我们知道根本做不到。其次，一个公司的基本面是动态变化的，要根据基本面变化进行动态调整。我一直持有一家公司，一年前这家公司只有5倍左右的PB，现在有14倍。但是我依然不考虑卖出这家公司。因为今天的边界条件和一年前完全不同。公司的收入空间扩大了，而且有很多净利润会放到净资产里面，PB水平会下降。本质上，如果基本面在动态改善，就不要考虑卖出。如果基本面变坏了，那我一定要卖出。

朱昂：能否展望一下明年的市场？

 刘斌  一般来说，我是最不愿意做短期的预测，就抛给大家几个矛盾的问题，大家可以自由理解。

第一个问题是，2019年主动管理基金收益率40%以上，2020年主动管理基金收益率也是40%以上，那么大家自然而然会认为明年股市不会太好，否则人生也太顺利了。

第二个问题是，2018年沪深300大概是负25%的收益率，2019年大概是36%收益率，2020年沪深300涨了22%。所以三年下来，沪深300的复合收益率也就是7%，和我前面讲的长期收益率差不多。许多人说，沪深300不是一个很好的指数，这个我并不同意。大家认为代表未来的创业板指数收益，过去多年也没有特别高，只是波动很大而已。从沪深300的估值看，也没有特别高，在中间的位置。历史上看，一个上升趋势不可能在估值中位数停止。从这个角度看，似乎沪深300明年掉头向下的概率不大。

从一个更大的问题看，美国的国力在衰弱，中国的国力在崛起，中国资本市场正在从新兴市场变成主流市场。美元的根基也在发生动摇，全球资本市场需要更多元化的配置，那么美元之外的基准只有人民币。人民币资产在一个长周期中，会变得越来越重要。中国整个资产会有重新定价的过程。我们今年也看到了中国制造业的价值，全球工业的迁移可能在中国终结。因为中国是一个14亿人口的大市值，有统一的语言、统一的法律、统一的制度，所形成的工业规模体量是超大的。

所以，我并不对过于短期的事情做判断，但我倾向于认为，未来是权益投资最好的时代，我会在这上面下很大的注。

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