从人民币汇率升值看金融博弈的一些动向（大白话时事10.9）

最近人民币汇率出现大幅度升值，这个而之前也有专门分析过，主要是因为当前中美国债利差太大，导致外资大幅度流入中国国债市场进行一个套利吃利差。

一方面是美元超发大量货币，导致美元贬值，带动人民币被动升值。

另外一方面，大量外资拿着低成本的美元，换成人民币买国债吃利差。

这两方面因素叠加，是导致人民币汇率大幅度升值的主要原因。

本文会就此来分析一下。

9月4日的时候，我也有就人民币升值的原因做了下分析。

当时人民币汇率还只有6.84，今天人民币汇率就升值到了6.68了。

相比今年5月份的7.19高点相比，人民币最近这5个月累计升值幅度已经达到了7%。

这个幅度还是很大的。

人民币升值的主要原因，还是在于中国的国债收益率在5月1日之后开始迅速走高。这使得中美的国债收益率差高达2.5%。

于是大量外资基于吃利差的需求，涌入国内国债市场购买国债。

而与此同时，央行通过在资金市场上通过逆回购和MLF等调节工具在悄悄的收回一部分年初放出的大量的水，并且这个收水的力度，是大于外资流入的力度，这使得国债收益率进一步升高，进而拉大中美这个国债利差，进入又加强了外资流入速度，从而形成一个扩大性循环，最终推动了人民币持续的升值。

并且，央行这种悄悄收水的行为，本身也是会被动提高人民币汇率的走势。

所以，总体来看，当前的人民币升值这个动向，是比较明显是央行所故意引导的一个结果。

我们来梳理一下。

央行5月1日开始收水。

↓

推升国债收益率。

↓

扩大中美国债利差。

↓

吸引外资购买国债。

↓

推升人民币升值。

所以当前人民币升值，主推手是央行。

所以，我们其实从国债收益率开始飙升的时间，跟人民币汇率开始升值的时间，看到一些关联的迹象。

国债收益率是5月1日开始飙升。

人民币汇率则是5月27日开始进行持续升值的过程。

5月27日也是国债收益率在跌到谷底反转之后，第一波快速上涨的过程。

所以这二者是存在一个有时间先后顺序的一个关联。

一直到9月4日这一波人民币升值，对应的外资在过去一年里，净流入国内国债市场5000亿元的资金，这个我在9月4日的文章里有分析过。

而在9月4日之后的这一波人民币升值的行情，实际上跟下面这两则消息有关。

一个是在9月24日，富时罗素宣布将在2021年10月将中国国债纳入富时世界政府债券指数（WGBI）。

也就是说中国国债将会被更多外资投资者“被动流入”。

全球有2.5万亿美元的资金在追踪WGBI，所以一旦中国国债纳入该指数，可以造成1500亿美元的外资被动流入中国的国债市场，差不都就是1万亿元人民币。

前面介绍过，今年外资净买入中国国债就有5000亿，所以明年入富又可以有一批新的增量资金，这使得国债市场会因为一个外资持续流入的过程。

富时罗素把中国国债纳入，可以视为我们“扩大了水源”。

而要把水源顺利引进来，还得加粗水管。

所以，就在9月25日国债被纳入富时罗素之后的当天晚上，我们就出台了新的“QFII、RQFII办法”。

这个QFII简单理解就是外资投资人民币资产的一个渠道。

在这之前，外资通过QFII这个渠道主要只能配置股市。

但这个新的办法里，这个QFII则可以允许外资投资金融期货、其中包括股指期货、国债期货、商品期货、期权等等。

这实际上意味着，我们的金融市场朝着完全对外开放，又迈出了一个关键性一步。

这其中，QFII允许外资购买国债，实际上就是更加便利外资流入国内国债市场，从而推升了最近这又一波人民币的升值。

这就是最近这一个月，人民币又出现一波升值的主要原因。

介绍完这个大背景后，我们再来分析一下，人民币升值的利与弊。

凡事有利弊，人民币升值也不例外。

人民币升值的好处是提高了我们货币对外的购买力，所以对进口比较有利。

人民币升值的坏处是出口商如果以美元计价结算的情况下，会导致兑换回人民币的时候，换的人民币变少了，所以对出口比较不利。

特别是当前在美元还是世界货币的情况下，人民币升值会降低出口商品的价格竞争力，从而对出口比较不利。

不过今年因为疫情，特别是在世界其他国家疫情都完全控制不住，还爆发第二波的情况下，我们国内控制住了疫情，稳定的环境，导致我们的出口在扛过一季度的冰冻期后，就迅速回暖，虽然仍存在冰火两重天的情况，但不少外贸企业现在生意反而比往年更好，这种情况下，人民币升值对出口的下降压力，其实相对会得到一些对冲。

不过现在人民币这样快速升值的问题，我觉得不单单只限于在外贸领域。

还在于这种外资的动向。

我们为了吸引外资流入，也出台了一系列换汇的松绑，包括通过投资渠道进来的这些外资，比如购买国债，当他们卖出国债的时候，我们是不能限制其换汇出去的。

那么这就存在一个“水能载舟亦能覆舟”的问题。

外资现在能够大幅度流入进来，购买国债，推升人民币汇率大幅度升值。

那么未来外资也可能出现大幅度流出，卖出国债，从而使得人民币汇率大幅度贬值的可能性。

而且这种资本市场的进出，你不能像投资实体领域那样，通过各种方法来限制其换汇流出。

当前外资购买国内的国债规模达到了2.5万亿元，折合成美元差不多是3600亿美元，规模已经是不小了。

当前中美高达2.5%的利差，这些外资是基于这个巨大的利差，进来套利的。

但这样追逐于套利的热钱，是基本没有什么忠诚度可言的。

如果我们不能一直维持这样高的利差，特别是当未来美联储重新加息，或者恢复正常的货币政策，让美国的国债利率回升的情况下，势必会造成这部分追逐热钱的资金，从国内的国债市场流出，回到美国国债市场。

这毫无疑问，会给我们的金融体系稳定带来一定的冲击。

简单理解就是说，当前外资趁我们国债收益率高，而且我们还是这么稳定的一个大规模经济体，其他一些国债收益率高的国家，基本都是印度、土耳其之类的债务信用不太好的国家，比如印度的十年期国债收益率5.9%。

但印度国债收益率这么高，根本没多少外资敢进去套利，因为印度本身是存在债务风险的，国际债务评级机构基本已经把印度的债务评为只比垃圾级高一级的程度。

所以，像这样的国家，国债收益率再高，国际资金也不敢大规模流入去套利。

而在世界稳定的经济体里，规模最大，同时还有超过3%的十年期国债收益率，只有中国这一家。

其他像欧美等发达国家的十年国债收益率，基本都是在1%以下。

这使得这些外资没办法通过购买国债来稳定获利。

这种情况下，我们国家这样经济运行还比较稳定、而且我们还是当前世界主要经济体里唯一把疫情控制住的国家，这使得这些外资就比较敢于买入我们的国债。

只不过，我们央行为了吸引这些外资购买我们国债，来通过悄悄收水，推升我们的国债收益率，还是有一些弊端。

那就是现在美国的国债发行成本很低，因为美国的利率已经基本是0利率。

而我们的国债发行成本还是比较高的。

换句话说，美国可以通过美联储的大印钞，肆无忌惮的发债，来填补其亏空。

而我们没办法这样肆无忌惮的去发债来填补亏空。

很多人没有注意到的一条新闻是下面这一条。

今年1-8月份，全国财政收入同比下降7.5%。

这个主要是因为今年我们进行了大规模的减税政策，来刺激经济，来扶持企业。

但本来我们也是存在财政赤字的问题，现在收入下降幅度这么大，势必会增加财政赤字的压力。

而要解决财政赤字的压力，就只能靠发债。

但我们又不想搞债务货币化这种杀鸡取卵的有巨大副作用的行为。

所以，吸引外资流入来购买国债，我们某种程度还能借此收回一部分超发的货币，实现这种“债务的置换”，应该是我们这一系列金融行为的真正用意。

只不过，要让外资这样一群狼上钩，我们就得抛出鱼饵。

推高的国债收益率，实际上就是我们抛出的鱼饵。

但这些华尔街之狼也都是十分精明，我们要抛出这个鱼饵，就得下足真材实料，所以这个成本也是实实在在的。

当前我们的发债成本比欧美国家高很多，在这个时期，我们发行越多债务，就等于在某种程度上透支未来，会走上欧美国家这种债务驱动经济的模式。

这不能说这种债务驱动经济的模式就不好，只不过从欧美当前经济困境来看，这种债务驱动经济的模式是明显有隐患的，是在用透支明天来弥补今天的行为。

而且这种债务驱动经济的模式有个十分大的弊端就是，一旦开启，就很难走回头路了，没办法回头。

所以像美国现在即使已经有27万亿美元的高额债务，也只能咬着牙的不断借新还旧的不归路上铆足劲狂奔。

与此同时，我在今年1月27日写过的一篇分析疫情对经济影响的文章里，提到过美国一些资本可能尝试收割我们的套路。

这个套路，是美国资本90年代曾经收割日本，引爆日本泡沫上用过的。

现在这个国际经济的大环境也是错综复杂，跟整个国际局势是犬牙交错，异常复杂。

再加上世界经济危机爆发的风险。

所以我们一定要慎之又慎。

无论如何，我们都一定要保证，这个世界经济危机爆发的导火索，只能是由美国经济的崩塌而引爆，而不能是从我们身上去引爆。

在这个比烂的时代，我们一定得比美国撑得久。

不然谁先倒下，就会先成为对方撑过经济寒冬的食物。

在比拼韧性的时候，我们不能输。

本文来源于“大白话时事”公众号。