全球央行紧货币的决定性变量

当前各国央行在决定货币政策是否收紧时，主要顾虑的是通胀是否过高，是否充分就业和经济高于潜在增速等只是辅助参考。疫情后各国经济效率不同程度低于疫情前，即使就业和产出数据充分修复，也不必急于收紧货币，但如果出现“薪资上涨-通胀预期上涨”的“通胀螺旋”，可能引发央行被迫紧缩。

当前发达经济体央行中，加拿大央行、英格兰银行和挪威央行最鹰派，日本央行、瑞士央行最鸽派，美联储和欧央行属于偏鸽派。

美联储从11月开始每月减少购买150亿美元债券购买，预计于明年年中完成Taper，但距离加息还有较长时间。加拿大央行从11月1日开始结束购债计划，并暗示最早明年4月开启加息。英格兰银行认为通货膨胀“将持续更长时间”，央行“必须采取行动”遏制通胀。

欧央行的紧急抗疫购债计划（PEPP）将至少持续到2022年3月底，资产购买计划（APP）的购债速度继续以200亿欧元/月的规模进行，直到“第一次加息前不久”，但拉加德表示不会在2022年开始加息。日本央行由于通胀远低于2%的目标，将继续维持极其宽松的货币政策。

新兴经济体央行中，巴西央行自3月以来已经6次加息，印度央行选择按兵不动。

表1：当前各国央行收紧态度和经济、就业、通胀背景

_{资料来源：天风证券研究所}

新冠疫情持续至今，各国经济产出、就业、疫苗接种率、疫情严重程度和通胀等指标各不相同，一些指标比如通胀和就业的差异显著。

疫情后经济复苏不平衡、不充分的新常态可能还要持续较长时间，对于各国央行来说，什么才是货币政策的决定性变量？

我们选取了16个除中国外的主要经济体，对其通胀、GDP修复水平、PMI、失业率进行排序，以经济指标排序为自变量、各国央行收紧程度排序为应变量，使用ordered logit模型进行回归。

表2：各国货币紧缩程度和经济状况排序

_{资料来源：Bloomberg，天风证券研究所} 

结果显示，仅有通胀对各国货币政策有显著影响，说明当前各国央行在决定货币政策是否收紧时，主要考虑的是通胀是否过高，至于是否充分就业和经济增长等只是辅助参考。

换句话说，由于疫情后各国经济生产效率不同程度低于疫情前，即使就业和产出数据充分修复，也不必急于收紧货币，但如果出现了“薪资上涨-通胀预期上涨”的“通胀螺旋”，可能引发央行被迫紧缩。

图1：ordered-logit回归结果

_{资料来源：Bloomberg，天风证券研究所}

目前大部分央行在实际通胀超过长期目标1%之后开始考虑加息。比如巴西央行因为通胀超出目标过高连续加息。日本央行因为通胀仍低于目标，货币政策维持不变。但土耳其央行是个例外：通胀高但降息，土耳其央行的独立性存疑，总统埃尔多安对升息持强烈反对态度，在20个月内相继罢免3位意见分歧的央行行长。

欧央行、英格兰银行、加拿大央行等普遍执行单一通胀目标制，尚未达到加息标准。而美联储和印度央行的货币政策目标包括经济增长和充分就业，即使实际通胀超出通胀目标较多，美联储和印度央行在货币紧缩方面仍然落后于其他央行。

表3：各国通胀偏离目标和货币收紧程度排序

_{资料来源：Wind，天风证券研究所} 

图3：2000以来央行货币政策利率 

_{资料来源：FRED，天风证券研究所}

_{作者：大辅，文章来源雪涛宏观笔记，版权归原作者所有，如有侵权请联系本人删除。}