原油定价的“范式转变”：远离成本价，现在是需求决定油价的时代

原油关键价差创7年新高之际，华尔街已有大行喊出油价即将破百，而摩根士丹利对油价的看好也是不遑多让。

在摩根士丹利看来，原油市场的机制已经发生了转变：国际油价现已脱离供给侧的边际成本，达到了破坏需求的水平，预计到2022年年中之前，布伦特原油价格将升至75-80美元/桶。

上述投行指出，如果真有油市均衡这一说，要么就是市场中期需求受限、远端曲线倾向于被边际生产成本锚定，要么就是油市从根本上就处于供应受限的境地，那么现货价格就需要上升到破坏需求的水平。

若在前者的环境下，布油价格理应有一个70美元/桶的上限，其原因很简单：

Rystad数据显示，平均半个周期的WTI当量盈亏平衡点约为42美元/桶；参考过去十年的价格来看，12个月WTI原油期货的成交价上限在62美元/桶左右。

随着12个月WTI原油期货和页岩油盈亏平衡点价差接近历史最高水平，1个月期和12个月WTI原油期货的价差也达到了历史最高水平，这就意味着近月WTI价格来到了68美元左右的高点。

再加上2-3美元/桶的布油-WTI价差，70美元因此成为了布油较难突破的一个关口。

但显而易见的是，或是受后疫情时代各国经济重启交易的勠力推动，近月布油价格已经接近75美元/桶，而2023年布油预期价格已经达到63美元/桶，与市场长期需求受限的观点并不一致。

简而言之，这也就表明，市场参与者正在意识到，需求受限机制不再适用，国际油市正在进入供应受限时期，长期价格可能脱离边际成本，转而开始破坏需求。

怎会如此？

摩根士丹利看到，上市石油巨头正因ESG（环境、社会和公司治理）社会责任投资和气候相关问题面临日益增长的压力。

国际能源署（IEA）此前在一份报告中称，如果要在2050年前实现全球净碳排放量降至零，就必须立即停止对新的化石燃料供应项目的投资。

而近来的事件表明，投资者越来越有可能要求企业符合IEA的“净零”假设，那么2030年的上市产油商资本支出预计将与2020年持平。

在2014年-2019年期间，全球上游资本支出已经减少了40%，在2020年又下降了30%。若是无法从去年的水平基础上恢复，全球上市油气巨头的产量将从2024年开始下降。

与此同时，几乎没有迹象表明，原油需求会在近期见顶。

那么，如果需求没有和产量同时出现下降的情况，国有石油公司和其他私营企业将必须填补很大一块需求空缺，或需将产量从350万桶/日增加到850万桶/日-900万桶/日。

此外，若是相关压力蔓延至非OPEC地区的上市产油商，OPEC就可以在短期内保持市场紧供应并继续支撑油价，而不必担心未来会失去市场份额。

综合上述因素来看，原油价格自然会上涨到破坏需求的水平，未来油价走高是必然结果。

风险在哪？

摩根士丹利表示，上行风险主要可能发生在需求、地缘政治、资金流动等几个方面。

其中，上述投行仍认为，由于航空燃料需求增长放缓，今年四季度原油需求预计同比下降大约150万桶/日。

然而，疫苗的推出可能在未来12个月拉动需求更为强劲地复苏，很有可能带来更大的需求缺口，或为OPEC原油重返市场留下更大空间。

其次，如果美国与伊朗最终未能达成协议，后者产油量可能不会回升，国际油市将由此出现实质性的紧缩。

再者，因美元走弱、货币供应增加和通胀预期走高往往会带来大宗商品的出色表现，随着投资者大幅涌入而来的资金流动可能会对油价产生额外的上行压力。

长期来看，当上市石油巨头资本支出面临更大压力，需求侧可能会更有弹性，市场或将收得更紧。

作者：曾心怡，文章来源华尔街见闻，版权归原作者所有，如有侵权请联系本人删除。