40天内，老牌家电巨头国美一连祭出了两场资本大动作。5月28日晚间，京东集团宣布战略投资国美，以1亿美元认购国美零售发行的境外可转债。而在4月19日，拼多多刚刚宣布认购国美发行的2亿美元可转债。两场合作的背后逻辑似乎无需赘述。很显然，在资本的加持下，拼多多、京东将分别与国美在3C供应链、流量乃至物流等方面形成更紧密的合作关系。这两笔交易均出自华兴资本之手。某种意义上，对于素以“服务新经济”著称的华兴来说，与国美的合作也在进一步印证所谓传统势力与新势力之间愈发强烈的泾渭不明。在华兴看来，这是具备标本意义的两笔交易：面对线上线下融合大潮，大家最重视的还是业务层面真正协调和融合，而在技术手段上未必需要采用大股比甚至控股并购的方式，取而代之的是“小额投资”方式达成战略合作。从外界看来，因为涉及多个参与方，这似乎是一场利益格局复杂、存在诸多博弈的交易。毕竟，与国美达成合作的京东和拼多多，被认为是如今电商领域的劲敌。甚至在国美先宣布与拼多多联姻后，有人猜测拼多多是试图以和国美的结盟来对抗京东。但你可能想多了。华兴资本对36氪强调，无论是国美还是拼多多或京东，在这笔交易中都更多把眼光放在了“自己想要的东西”，而不是别人身上，所以整个谈判过程“相当单刀直入”。其中国美和拼多多的谈判，甚至只用一周就走完流程。这两笔交易依然是由华兴历史上众多大交易的操刀人王力行牵头完成。王力行目前的身份是华兴资本投资银行事业部负责人，全面负责一二级市场投行业务。过去一年，王力行团队完成了包括知乎F轮融资引入快手、百度作为战略投资方；明略科技连续两轮共计超过40亿元融资等多个颇具影响力的交易。近日，36氪和王力行聊了聊国美引入拼多多和京东的故事，以及在“新常态”下华兴自身交易思维的转变。作为第三方身份的王力行，或许可以为我们对上述交易、巨头心态、以及当下的资本市场的理解上提供一份别样的视角。以下为对话：36氪：先谈谈这两笔交易的缘起：国美是三方中更主动的发起方吗？王力行：华兴和国美相识已久。早在2017年，国美CFO方总（方巍）就来参加过华兴 CEO SUMMIT。作为零售巨头，国美一直有着强烈的战略转型诉求，也在持续的关注新经济领域的各种趋势变化。今年年初，国美找到我们考虑正式启动战略融资时，大家的基本共识也是：为国美寻找新经济领域的战略合作伙伴，通过合纵连横来挖掘价值。在我们看来，国美作为一个传统线下零售起家的企业，战略价值是被严重低估的：它的线下门店网络、十万级别员工队伍、过千亿的年采购额，都是稀缺且难以在短期内重复建设的资源。而国美今天面临的挑战，和大部分线下零售企业一样。今年3月底4月初，国美和我们开了个电话会。当时因为疫情还不方便见面，但他们的态度非常坚决，有一句话我至今记得：“做交易就要干脆一点”。国美的目标始终很明确：要引进战略盟友，而不仅仅是财务投资人。其实这两笔交易的数额也能侧面印证这一点：一笔两亿美元（拼多多），一笔一亿美元（京东），单说额度都不算很大，各方更在意的是彼此的战略协同关系。36氪：国美可选的“互联网巨头”似乎也有不少，为什么最终是拼多多和京东？王力行：企业之间的交易往往和时间节点、战略优先级等有着紧密关系，交易的发生有必然性，也有一定的偶然性。国美的优势很明显如前所述，但它同样也在面对流量等传统线下企业的共性问题。拼多多早期通过主打低价商品和社交裂变的方式收获了大量用户，如今它的活跃买家已经超过6亿人。而京东本身在家电领域就有很强的积累，但与国美相比，京东在家电3C上的强势品类和品牌、价格区间等方面还是有一定差别的。所以简而言之，拼多多和京东可以在流量、供应链和物流层面为国美带来战略协同。36氪：在电商领域，京东和拼多多无疑是劲敌——甚至在国美先宣布与拼多多联姻后，有人猜测它是试图以和国美的结盟来对抗京东。这样的微妙关系对交易有什么影响？王力行：确实，京东和拼多多都在大的零售赛道上，所以市场此前也常常会把他们定位成存在一定的竞争关系。但在这笔交易中，三方都把眼光放在了自己想要的东西，而不是竞争对手身上。这本质上是一种进攻心态，而不是防守心态。正如我在朋友圈说的，这是各家尊重现实、有“大格局”和“大视野”的体现。所有的交易中都难免有分歧、利益不一致的地方。我们作为一个中间方，通过交易结构的设计、各个条款的组合搭配、业务合作机制等手段啦平衡各方利益。36氪：从结果来看，拼多多和京东不同的交易节奏只是技术层面的问题吗？王力行：拼多多的推进节奏很快，这个交易从双方开始沟通到签订协议，大概就一个星期。临末，他们投资部的人专程飞来北京，在国美总部关了两天“小黑屋”。国美与京东在业务层面的合作3月中旬就已经启动了，双方真正进入战略投资方面的交流也就是一周的时间。在这种涉及到多个战略方的交易中，对Dynamics（互动关系）的把控也是我们作为一个第三方投行的价值所在。长期来看，我认为国美也不会排斥其他的战略合作可能。但目前看公司短期内的重心应该还是在业务上，尤其是接下来很快就要进入“618”等电商旺季。36氪：有人宣称这两笔交易将使电商格局再度生变，你怎么看？王力行：我们觉得会带来挺多变化和启示，当然最终效果还是要看三方对战略协作的执行能到什么程度。不过有一点可能是大家没有意识到的——从2019年下半年开始，快手直播带货就已经开始深刻改变电商行业的底层逻辑，这甚至可以被视为是与当年拼多多用下沉流量改写电商格局等量齐观的。无论你是做内容的、流量的，还是做交易的，都需要思考这个趋势会给你带来什么影响。而国美有一个重要资产就在于：它有着十万级的线下员工，他们未来都有可能成为直播带货的导购员。这能产生的变化就相当可观了。当然了，这中间还有许多的坎要迈过。36氪：过去一年，作为交易撮合方的华兴资本观察到战略投资方们有哪些变化？王力行：从2019年下半年开始，战略投资人就特别关注实际协同效应。在这个逻辑下，许多战略方投资部的架构或决策流程都随之产生了变化，比如做deal都要有业务部门做Sponsor。还有一个很有意思的现象，以前大家觉得如果要做战略协同，往往通过大股比甚至控股并购等方式来实现，但现在大家越来越觉得如果彼此间本身就有商业协同的基础，未必要采取股权上的强控制。国美和京东就很典型。双方本来就有很多层面的商业合作，京东3C电子与消费零售的负责人闫总（闫小兵）以前就是国美出来的老将，彼此以前就知根知底。只能说这样一笔的投资，是对彼此合作关系的进一步确认。我们认为这会成为未来一段时间内比较常见的战略合作模式。36氪：当市场持续下行、资本缺水、加之疫情影响，交易市场的活跃度是否显著下降？王力行：不完全是这样。尽管目前国内疫情已经基本得到控制，但国际上的不确定性还比较大，与疫情共处可能会成为商业世界的新常态。这个时间点，无论是中小型企业更注重补齐短板，还是龙头企业利用这个时机完成行业整合，都有可能带来新的交易机会。据我们观察，很多战略方也已经意识到通过合纵连横来实现战略目的是一种更优的手段。在年初华兴的并购观点中我们曾提到今年（市场）实际上是暗流涌动，目前看正在进行中的项目还是挺多的，我们正在跑的项目也比较多。36氪：面对“新常态”，华兴自己的投行业务有什么变化？王力行：华兴的投行业务有一个很重要的定位，也是华兴起家就秉承的理念：做创业者的投行。我们在去年的战略规划中把这一点进一步细化成了一个核心产品，叫企业的“外部创业合伙人。这从根本上区别于投行只是简单做交易的思维，而是站在企业合伙人的视角上思考问题，洞察需求。比如我们此前推出了一个名叫“企银通”的产品，就是帮企业从银行贷款。这项业务是从企业角度考虑如何以更低成本获得资金，看起来它可能与我们的主营业务是部分背离的——企业一旦从银行拿到贷款，融资的需求就变低了。但从华兴的角度来说，我们是和中国这一批新经济企业一起成长起来的，“服务客户”是我们的第一宗旨，我们希望帮助企业快速度过短期困难，一起走得更远。身为投行，我们更要深刻理解交易中每一方的需求，看清楚其中是否有不可调和的矛盾。如果答案是否定的，那表面上看起来针尖对麦芒，其实可以通过满足背后本质的需求来实现错位，达成交易。当然，这一转变背后的底层逻辑还是市场环境的变化。以前所有人都盯着单一要素：增长。而高速增长主要依靠巨额融资来支撑。CEO们只要能保证这一条，一俊遮百丑，效率似乎都不那么重要。但如今，底层红利开始变少，资本市场也没那么慷慨，对习惯高速增长的中国创业者来说简直有点像“戴维斯双杀”。2019年初，我曾经给出了要转换心态、接受市场“新常态”的建议。如今，面对2020这样一个“黑天鹅湖之年”，习惯与疫情下的“新常态”共处更是我们必须学习的事。但我相信这也是投行机构发现价值、创造价值的时刻。
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