油价战“三国杀”后市如何演绎？关注价格结构这个变化

3月6日，欧佩克+减产联盟会议不欢而散；3月8日沙特启动价格战，大幅调整了4月份提油的官价。

油价目前已经在20美元/桶的悬崖边上，似乎并没有谁采取了实质的行动来阻止油价的再度下滑，而周三美国库存周报公布后，WTI收稳于20美元/桶上方，再熬过艰难的一天。沙特对欧佩克小伙伴们的紧急会议嗤之以鼻，出口的阀门已经拧开。

本周末，沙特阿美将公布5月份提油的官价，大家想想都不寒而栗；要担心的是对中东现货的冲击。

虽然中国的疫情控制令人欣慰，韩国和日本也基本受控；但最近印度的“封城令”一下，整个东区市场的石油需求又遭到了新的打击！印度的石油公司炼厂已经干脆以不可抗力为理由拒绝执行中东提油计划。

这包括沙特、科威特、伊拉克等国的长约，产油国是否接受不可抗力的理由目前还不清楚，但是接不了就是接不了；玩英国法律，印度是有天分的，毕竟英国人在印度呆过很久。令人担忧的是，这些退掉的中东货，无疑加重了中东地区现货市场的压力；这也是疫情发展对东区市场供需平衡的反噬。

周三下午，DME阿曼原油市场塌陷，阿曼06合约价格下午4点30报22.56，比周三凌晨2点半的收盘价格27.10跌了4.54美元/桶。以最新的盘面价格计算，SC的各合约的盘面价格偏高于外盘套利过来的估值，周四早盘似乎在外盘单边反弹的情绪带动下继续表现坚挺。

疫情不定的当下，沙特一意孤行，美国和俄罗斯并没有采取实质性的行动，而更多地在隔空喊话喊话，油价的困境显然无法摆脱。

01 沙特搬起石头恐砸己脚

沙特从一片善意走向价格战的极端，彰显着石油王国的重要地位。由于俄罗斯不同意沙特提出的减产方案，沙特宣布启动价格战，原本是想把锅甩给俄罗斯，让俄罗斯被指责。也是外媒报道中始终称之为沙特和俄罗斯之间的价格战。然而俄罗斯方面近期表态温和，反击但不失理性和策略。

从技术角度看，沙特大幅度降低官价，并不惜高价租船将原油运往欧洲，是为了挤压俄罗斯的原油市场份额。

但整体上看，俄罗斯的内陆地区原油主要依靠管道运输到欧洲炼厂和海边装港，其市场的客户群体在东西两线较为均衡。

西边的乌拉尔原油，与沙特的轻质中质含硫原油类似，除了老的管道“友谊线”直接连接东欧炼厂之外，在黑海、波罗的海以及北冰洋均有下海港口，辐射地中海和西北欧市场；东线的ESPO原油，在太平洋装港海参崴地区的克兹米诺装港下海，主要辐射中日韩炼厂。

整体上原油下海后到目标客户的距离近，这在价格战上能够获得更好的优势。由于欧洲的疫情加剧，炼厂纷纷削减加工量，报道称“友谊线”管输量减少了20%（20万桶/日水平）。

因此实际上，预计4月份俄罗斯的出口量是会减少的；至少目前并没有听说俄罗斯石油公司租船给客户送到，并保证到岸价格比沙特便宜的做法；因此俄罗斯并没有表现出不理性的博弈情绪。

由于供大于求的太严重，市场期货的价格结构呈现近低远高，市场开始了大屯油行动，不少公司也租用油轮作为浮舱使用，进一步推高了运费市场。沙特要想挤占市场份额，就需要把官价进一步调低去补贴运费，将造成更大的价格损失。

运费这周已经二次飙升，中东到中国的VLCC的租金水平达到6-8美元/桶，才回落不久就又回到沙特开启价格战后的水平。而在价格战开启之前，这个运费水平是1.5美元/桶。因此，现在沙特成为了市场普遍指责的对象，作为高度依赖石油的产油大国，其经济利益的损失也是巨大的。

02 页岩油仍然是打不死的小强

美国页岩油公司一直以来是享受到欧佩克+减产联盟减产保价的好处的。这次沙特和俄罗斯的斗争，使得页岩油生产面临巨大的现金流成本冲击，并成为第一波牺牲者。由于页岩油的开发方式与常规石油并不相同，对资本的依赖很强，但也很灵活，油价扛不住，就只能停产。

但如果认为，这次打击之后，页岩油就会一蹶不振，我认为也是不可能的。页岩油不同区块、不同公司的成本表现也不同，而且公司可以倒闭资源仍然在地下。以价格的方式出清产量，显然不可能把页岩油都出清；页岩油能够再次自我寻找新的生存成本。

美国的页岩油和天然气液体的产量已经超过全球的10%。短期内，页岩油可以退出部分产量，导致美国出口减少。整个美国+加拿大的石油净出口量在450-500万桶/日，可以设想，短期内大家都不减产，由美加来减产实现平衡，也是完全可能的，那么新的均衡价格也不会是目前的现金流成本（仍然可以参考WTI的远期价格作为未来的新的成本参考）。

短期内退出出口，美国的石油独立的战略底线并没有丢失！这也是特朗普对沙特价格战不急于采取实质性对抗行动的战略考量。

页岩油上游的参与格局也在变化，原来大石油公司对页岩油等致密油气不感兴趣，但是看着页岩油革命的成功，眼红之下也纷纷参与其中。

埃克森美孚、雪佛龙、西方石油这些原来洛克菲勒旗下的美系石油巨头纷纷在二叠纪盆地投资。去年西方石油还从雪佛龙嘴里争夺下独立石油公司安纳达科公司的并购。大石油公司的入驻，凭借其上下游一体化的优势，对于短期油价的冲击，其风险承受能力更强，因此他们是倒不了的！

低油价下遭受更多冲击的是高资产负债的独立石油公司。报道称已经出现第一家开发页岩油而申请破产保护的独立石油公司。

03 美俄联手的新组合

价格战之前，沙特和俄罗斯在石油政策上走到了一起，油价成为双方共同的利益和合作领域，从而也可以借俄罗斯的力量在中东地缘中找到牵制的力量。沙特和俄罗斯构成了一对旧组合。

价格战之后，面对沙特的疯狂增产，美国和俄罗斯现在反而走到一起，把沙特凉快到一边去。

俄罗斯释放了不增产的言论，这次是因为客户真的接不动油了；美国是特朗普在扯他的皮，页岩油商减自己的产；德州地方当局也在考虑限产，并且不和联邦政府打招呼的情况下，自己去和欧佩克主席做了友好的商讨。

显而易见，美国和俄罗斯都成了沙特价格战的受害者！特朗普派了能源特使去找沙特谈，估计沙特的合作条件扯得和油没有关系，也就没有任何的结果。

现在特朗普和普金主动谈起了油价，双方的能源部长也就此进行更多的技术磋商，显然美国和俄罗斯在油价的立场上表面上站到了一起；而沙特在三国演义中，成为了痛失关羽的刘皇叔，太冲动。

沙特的一意孤行，使得欧佩克从一个建设性的机构变成了一个市场破坏者。欧佩克+减产联盟现在停摆，欧佩克组织也陷于停摆。会议开不了，小伙伴没有任何发言权，这个组织还有没有存在的意义？亦或是都在等待沙特的回心转意？

由于实在想不出来美国和俄罗斯的能源部长能谈成什么，所以可能的推演路径是，让沙特去疯。

美国将被迫减产，阶段性退出国际市场，页岩油练内功降成本，蛰伏以待。美国对内进行市场保护，包括启动对产油国的反倾销。俄罗斯也将按客户需求开展供应，以守为攻，平衡东西两线的客户需求，稳住份额底线。

对于沙特发动的价格战，我想美俄也只能是口头给予沙特批评，共同的目标，可能就是拆掉欧佩克这个组织。但在沙特的地缘安全上，美俄可以唱双簧，继续给沙特施加压力。

疫情之下，各方都认为能够给对方施加极限压力，目前悲观地看，全世界只有等着欧佩克的廉价石油把油罐装满为止。

04 中性的美国库存周报

周三晚上10点半公布的EIA美国油品库存周报，显示美国原油库存大幅增加1300万桶水平，汽油库存增加700万桶水平，柴油库存下降200万桶水平；库欣原油库存上涨300万桶水平。开工率82%水平，原油产量1300万桶/日不变。（具体数据大家可以上EIA网站查）

之所以认为是中性。第一，原油库存上涨是情理之中的事情，不过WTI交割库库欣地区的上涨并不多，这个速度，好几个月才能满！第二，成品油的库存是分化的。炼厂开工率的下降没有想象的那么大！

下周仍然需要关注美国库存变化，除了上面的数据，还需要关注原油进出口情况的变化，原油产量的新情况。应该来说，基本面的压力还是不小的。

05 关注价格结构的新变化趋势

市场的分析报告已经把二季度全球的过剩描述的很悲观也很充分了。继续关注各地区的供需平衡变化。

美国页岩油如果能够加速减产，加拿大油砂产量也能够下降的话，我认为库欣的WTI压力不大。因为眼下是炼厂被迫减加工量，20美金的油价会进一步压迫产量，深幅的近低远高结构能够促进库存进库。

只要炼厂加工量恢复（密切关注美国汽油对WTI的裂解价差），加上减产，库欣的压力就会减少。

个人认为，WTI的月差结构没必要搞得这么强，存在率先修复的可能性。

同时，注意减产后，美国供需格局的再次改变，出口的套利窗口开启并不需要WTI对Brent的价差来实现，只需要现货价格给出合适的贴水就可以。因此，远端的WTI/Brent价差我认为也将进一步压缩。（周三的价格走势已经得到验证）

Brent原油期货在市场结构上，近端的价差仍然以通过浮舱的方式承接过剩为标准（比如VLCC日租金20万，对应的月仓储成本就在3美元/桶）。如果4月承接后，疫情不见好转，5月份月差就继续由浮舱租金水平为依据。

不过眼下看，意大利的疫情数据已有稳定迹象，希望能够在各国政府努力下得到有效控制。北海油田的基准原油产量5月份也比4月份减少了10万桶/日（5个原油油种产量从4月份的94万桶/日减到5月份的81万桶/日），看来说不减产也是违心的。沙特如果继续向欧洲送油，显然Brent走出坑还是等2季度之后再说。

中东迪拜、阿曼原油市场，注意印度、东南亚国家的石油需求减少，中东产油国之间的产量和官价竞争越演越烈！

这将使得Brent和阿曼、迪拜的价差从负值恢复到正值！而借着整体西边率先去产量，这个价差可能要继续正值方向扩大。这样就会导致WTI、Brent和上海原油期货价差收缩！特别是在油价反弹的时候，这个效应应该更加明显，而如果油价继续下跌，这个效应可能不会那么明显。（认真关注阿曼期货市场和迪拜现货窗口市场）