奥利奥饼干换包装，启示股市出现变化

美国大盘股的价格目前处于年内高点，企业收益状况也算良好。但是数据显示，美国股市的价格已经严重偏离其企业目前的盈利水平，在2020年股价回调或在所难免。

先举一个例子，如果一个奥利奥饼干盒里的饼干数量持续减少，使得每块饼干的价格越来越高，消费者会怎么想? 想象一下，在五年前，买回家的家庭装饼干包有144块，而现在标准包装是120块奥利奥。这还是一笔好交易吗?还是认为每块饼干多花20%的钱太贵了?

奥利奥的故事说明了股市的变化。投资者为大量标普500的股票支付的每1万美元或10万美元想象成奥利奥的盒子，把每笔交易的收益，支付的每一美元的利润想象成盒子里的饼干数量。过去几年里，标普指数的上涨速度远远超过了利润的增长速度。因此换句话说，投资者为每块饼干支付的价格从适中变成了昂贵的“超级饼干”。

考虑到今天标普500企业较高的收益，投资者可能会认为自己已经得到了足够多的甜饼。但是事实不是这样的。虽然利润轨迹一直很陡峭，但价格趋势更陡峭。自2007年以来，标准普尔500指数的每股收益增长了59%，但根据11月11日3093点的收盘价计算，标准普尔500指数上涨了106%。自2014年第三季度利润见顶以来的五年多时间里，这种模式一直在重复：在过去5年里企业利润增长了28%，而标准普尔指数上涨了57%。在这5年和12年两个区间段里，股价的上涨速度都是收益的两倍。

在2007年，投资者在标准普尔股票指数上每投资100美元，能获得5.60美元的收益;每股收益为17.8倍。到2014年的下一个股价高峰时，标准普尔500指数每100美元的投资回报率为5.40美元。如今，标准普尔500指数的市盈率高达23倍，因此其股票每100美元的市盈率只有区区4.30美元。这比2007年的收益峰值低了23%，比五年前的峰值低了20%。

与在前两个峰值时买入标普500股票的投资者相比，如今的投资者拿到的饼干少了四分之一到五分之一。

危险点在于，投资者可能会突然发现，他们的饼干（每笔交易的收益）不够多，因此要求更多。接受标准普尔调查的分析师预计，到2020年年底，每股收益增幅将飙升24%，按当前股价计算的市盈率将达到18.7倍。这是你从多头那里听到的那个范围内的“远期市盈率”，而不是根据过去四个季度的实际情况得出的可靠得多的23倍。

2020年要靠收益激增来拯救美国股市的可能性有多大? 很低。需要再次强调的是，以营业利润率占美国国民收入的比重衡量，企业利润已经处于超高水平，这不仅没有留下多少增长空间，而且还加大了企业利润大幅下滑的风险。如果到2020年底利润增长24%，那么利润占GDP的比例将从9.8%上升到近12%，利润率将从11.3%上升到13%。这两个数字都是闻所未闻的。

因此这样的事情很难会发生。当前的超高利润来自一系列非同寻常的因素。劳动力成本已经被抑制了10年，企业税率的下降带来了额外的利润，超低的利率控制了借贷成本。但如今，在劳动力市场吃紧的情况下，工资正在迅速上涨，而最近几天，长期利率一直在上升，更不用提税收优惠带来的一次性好处了。这些变化预示着未来利润将持平甚至更低。

想象一下，如果收益只是随着通胀上升，投资者每支付100美元的股票就要求5.30美元的回报，那么市盈率将回到1990年以来19倍左右的平均水平。要达到这个目标，股价需要下跌17%。如果收益下降10%（这是2000年、2006年和2014年达到峰值后的普遍现象），在这种情况下，标准普尔500指数将下跌四分之一左右。