管涛

我在这里想讲一讲新冠疫情对新兴市场汇率和跨境资本流动的影响，分三个方面做汇报：首先谈对新兴市场的影响，第二谈对中国的影响，第三重点谈一下对近期人民币汇率走势的看法。 　　1 　　对新兴市场的影响 　　新冠疫情暴发初期引发了全球金融动荡，大规模资本外流，新兴市场在第一季度特别是跨境组合投资出现了剧烈流出。3月底以后，随着主要经济体财政货币政策和疫情防控政策到位，风险资产价格大幅反弹，市场流动性危机得到缓解，美元回落，这对于全球范围内资本流动的恐慌都有一定的改善作用。 　　但非常有意思的一点，通常大家都认为，美联储放水后，美元贬值，大量流动性会流向新兴市场，让新兴市场货币升值。从美元对新兴市场货币

今年6月初以来，人民币（兑美元）汇率止跌回升，到10月16日，中间价累计升值了约6%。而早在9月初，人民币才升值4%左右时，就有人抛出了人民币进入汇率（升值）新周期之说。这在市场引起一片哗然。然而，现在大家更多争论的是人民币会升值还是会贬值，而忽视了一个更加基础性的问题，即什么才叫“汇率周期”？而这才是讨论问题的起点。 　　不是每一波升贬值都能够被称之为“汇率周期”，相信大家对此不会有大的分歧，只是对于“汇率周期”的概念可能会见仁见智。经济连续两个季度负增长为经济衰退，股市涨跌20%以上是技术性牛市或熊市，汇率贬值超过20%就是货币危机。这些概念大家都很接受和认可，也是讨论相关问题的基础。但遗

为了防患于未然，我们一定要坚持“房住不炒”的政策定位，加紧建立促进房地产市场健康发展的长效机制。当前，在新冠肺炎疫情防控常态化的背景下，在做好“六稳”“六保”工作任务的同时，务必把握好稳增长与防风险的有效平衡，确保房地产市场和外汇市场平稳运行。 　　近年来，在国内有一个与“保汇率还是保储备”同样饱受争议且热度不减的话题，那就是“保汇率还是保房价”。那么，房价和汇率之间究竟存在怎样的联系呢？二者是否存在非此即彼的关系？本文拟从理论和实证两个方面，试图回答上述问题。 　　从房地产的双重属性看房价和汇率的关系 　　理论上，房地产具有商品和投资品双重属性。从商品属性看，房地产的“一价定律”不成立；从

随着二季度经济企稳回升，新冠肺炎疫情下半场中国货币政策走向引起海内外的广泛关注。最近有专家表示，中国经济复苏的任务或将在明年一季度基本完成，宏观政策也将自那时起回归常态。当下，真是政策上考虑灵活适度货币政策退出的合适时机吗？ 　　国际疫情发展和经济复苏仍存高度不确定性 　　日前，世界银行首席经济学家卡门·莱因哈特同丈夫文森·莱因哈特联名在《外交》杂志上发表文章称，回顾十九世纪中叶以来最严重的几次金融危机，人均GDP恢复到危机前水平，平均需要八年左右时间，中位数是七年。文章指出，受疫情冲击而陷入衰退的经济体数量创上世纪大萧条以来最多，各国采取的财政货币刺激措施只能对冲而不能完全消除经济损失，这

9月，人民币汇率（如非特指，以下均指人民币兑美元双边汇率）加速升值，中间价和交易价已先后升破6.80比1，重回6.70时代。到9月18日，境内人民币汇率中间价和银行间市场（中国外汇交易中心系统）下午四点半收盘价（下同）较8月底分别上涨了1.50%和1.40%，较年内低点分别上涨了5.51%和5.94%。这引发了市场上诸多传闻和猜测。然而，如果不是讲故事而是摆数据，其中很多传闻和猜测或许只是“想当然”，市场应当保持理性和定力。 　　当前人民币汇率是近年来升得最快的吗 　　有观点认为，6月初至今，人民币连续升破7.0、6.90、6.80，三个半月多时间累计升了3700多个基点（约合三毛七分钱），堪

年初起，为将新冠肺炎疫情造成的经济损失降到最低，中国稳健的货币政策转向更加灵活适度。央行通过采取数量和价格工具，保持市场流动性合理充裕，引导市场利率下行，支持疫情防控、复工复产和实体经济发展。但随着二季度经济初步企稳，降准降息的预期落空，5月中下旬以来市场利率走高、债券市场动荡，加之近期央行提出要关注政策“后遗症”并提前考虑政策工具的适时退出，引发了市场对未来货币政策走向的诸多猜测。 　　笔者认为，疫情给经济供需两端均造成了巨大冲击，在此非常时期的货币政策重点是维持企业现金流、资金链不断，稳住市场主体、保住居民就业。从上半年数据看，这一目标已初步达成。但鉴于下半年经济复苏面临的内外部不确定性因

最近人民币加速升值受境外美元贬值影响 　　今年初以来，人民币对美元汇率（以下如非特指，人民币汇率均指人民币对美元的双边汇率）遭遇了多轮内外部冲击。5月底，境内银行间市场交易价一度创下12年来的新低7.1687比1。但此后，人民币汇率震荡走高，9月1日交易价一度创下年内新高6.8100比1。到9月4日下午四点半，境内人民币汇率中间价和收盘价（下同）分别较5月底上涨4.3%和4.7%，一举扭转了之前的颓势。 　　最近，人民币汇率走势偏强，主要是基本面利多逐渐战胜了消息面利空。有市场共识的基本面利多主要包括：本土疫情防控有效、经济恢复好于预期、美元指数见顶回落、境外加仓中国资产等。而且，7、8月份，

把外国投资者美债持有直接等同于外国央行美债持有，是“以讹传讹”。美国财政部每月滞后一个多月发布月度国际资本流动报告（TIC）。这是市场通过高频数据，观察美国跨境组合投资（包括股票和债券投资）状况的一个重要窗口。今年以来，为应对新冠肺炎疫情冲击，美国采取了超常规的财政货币刺激措施，加之美国政府频频制造国际纷争，加剧地缘政治紧张局势，进一步引发了国际社会对于美元国际地位的关注和讨论。从美国财政部日前发布的今年上半年国际资本流动报告，可以读出以下信息。外国投资者持有美债兴趣下降今年上半年，美国财政部出台了三轮共计2.2万亿美元的财政纾困计划，大力救助因疫情大流行而深陷困境的企业和家庭，导致美国联邦政

虽然“8·11”汇改以来，人民币汇率总体上是下跌的，甚至在2020年5月份，中间价和交易价都创了过去12年来的新低。但是，这没有根本影响人民币国际化的进程，特别是人民币国际化的金融功能，即作为投融资货币和储备货币的贮藏功能，汇改后得到进一步提升。汇率市场化助推人民币国际化稳中有进据央行统计数据显示，截至2020年6月末，境外机构和个人持有境内人民币金融资产合计7.18万亿元人民币，较“8·11”汇改之前的高点2015年5月底多出了56%。其中，持有股票2.46万亿元，增长189%；持有债券2.57万亿元，增长244%；持有贷款9721亿元，增长9%；持有存款1.18万亿元，减少44%（见图4）

与其担心莫须有的“去中国化”威胁，还不如正视近在咫尺的严峻挑战。经济大萧条的前景也将导致跨国企业重新评估其新投资项目，同时一些政府采取了限制新增投资的政策，这将导致今年全球外商直接投资最多下降40%，明年还将继续下降5%到10%。年初，新冠肺炎疫情暴发且全球大流行，加重了经贸冲突背景下各界对于全球产业链重构“去中国化”的担忧。对此，我曾在2月26日于《第一财经日报》发表的文中指出，从非典时期的经验看，制造业利用外资不能决定中国全球产业链的地位，而按照准入前国民待遇和负面清单管理，进一步扩大开放尤其是服务业对外开放，加上国内产业门类齐全、市场潜力广阔、区域纵深较大，中国仍有望维持甚至进一步提升在

全国两会之前，赤字货币化问题在业界曾引起了广泛讨论。主张赤字货币化的理由之一是，担心抗疫特别国债发行可能会对市场产生挤出效应，故建议由财政向央行直接发行。实际的情况是，1万亿元特别抗疫国债发行规模远低于市场主流预期且采取了市场化发行方式。现在我们可以基于事实来考察特别国债是否有挤出效应。　特别国债发行增加全球安全资产供给据财政部介绍，截至7月16日，抗疫特别国债已发行12期，累计发行7200亿元。财政部表示，特别国债发行利率平均为2.75%，与国债二级市场收益率衔接良好；债券认购需求旺盛，平均投标倍数（实际投标量/计划发行量）达2.63倍，较6月以来一般记账式附息国债高0.1倍；市场普遍认为发

去年8月“破7”之后，人民币兑美元汇率打开了可上可下的空间，汇率市场化程度进一步提高，有管理的浮动汇率制进一步得到完善。今年上半年，在新冠肺炎疫情蔓延、全球金融动荡、世界经济衰退的背景下，境内外汇市场保持了平稳运行。这证明，迄今为止的汇率制度安排和汇率政策选择是成功的。消息面因素驱动人民币汇率双向波动今年一季度，新冠肺炎疫情突然暴发，中断了去年年底以来的人民币兑美元汇率的升值行情。3月中下旬，疫情蔓延叠加油市崩盘，触发了美股熔断、全球股灾、美元飙升，人民币汇率再度“破7”。4、5月份，在疫情本土传播基本阻断、海外疫情加速蔓延、全球金融恐慌缓解、美元高位回调的背景下，受全球贸易局势和地缘政治等利