踟蹰的黄金，匍匐的美元，接下来会怎么走？

很多天没有谈黄金了。

几乎在每一篇关于黄金的文章中，我都会强调，黄金的价格取决于美元的长期真实利率——也就是美国通胀保值债券（TIPS，Treasury Inflation Protected Securities）的收益率。

美元的长期真实利率

=美国通胀保值债券的收益率

=同期限美国收益率-同期限的预期通胀率；

≈美国国债收益率-现实通胀率。

美元长期真实利率上涨=黄金价格下跌；

美元长期真实利率下降=黄金价格上涨。

2007年以来，黄金与十年期TIPS的收益率保持着几乎完美的反向对应关系，几乎没有例外的时候。而接下来，只要美元持续充当国际货币，这个规律也暂时不会失效。

2019年年中以来，为什么黄金的价格一路暴涨？

就是因为随着美联储停止加息和缩表，美元长期真实利率一路走低，从-0.5%到0，再到-0.5%，直到-1%，黄金价格也一路从1200美元/盎司，一路涨向2000美元/盎司。

2020年8月份以来，为什么黄金开始踟蹰不前，也同样是因为美元的真实利率不再下跌，甚至还略有抬升，截止2021年1月14日，十年期美国TIPS收益率为-0.94%。

最近，随着美国长期国债收益率的持续抬升并超过1%的门槛，个别无知的妄人开始喊着，“美元王者归来，黄金不行了……”

如果美联储从现在开始停止疯狂印钞，而拜登的民主党政府，上台之后就开始挽回美元信用，收拾特朗普所留下的烂摊子，不再额外借1美分的国债，更不推出任何财政刺激政策，这种情况下，我不否认黄金会跌。

问题在于，这个可能性有多大？

——是的，因为美国政治的特点，以上所说的情况，实现可能性基本为0！

作为世界货币，美联储通过对国债的买买买，在疯狂扩张资产负债表规模的同时，将长期的真实利率降低到0都还不算，居然把美元真实利率推低到-1%的境地，这已经创下人类信用货币时代无耻之最——接下来，在一个喜欢政治投机的美联储主席的带领下，难道你还希望美联储能够收紧货币？

既然，黄金的价格与美元的真实利率运行呈现完美反向关系，那么，短期内，想要知道黄金价格会向哪个方向走，其实，就是分析美元的长期真实利率会走向哪个方向而已。

我们不妨先来看一下2006年迄今TIPS所反映的美元长期真实利率变动情况。

下图中的红线和绿线，分别是美国10年期和20年期TIPS的每日到期收益率情况，代表着美元10年期和20年期的真实利率水平（纵轴为百分比）。

在过去的15年里，美元的长期真实收益率最高值从未突破3.5%，20年期的TIPS在2020年之前，除了极个别的天数之外，收益率始终维持在0以上的水平。

如果从10年期TIPS来看，最近的10年间，除了2018年底美联储装逼式加息缩表最恐慌的阶段，TIPS收益率从未超过1%，进入2020年以来，更是一直维持在0以下的水平。

从货币代表财富、而财富又具有稀缺性这个简单的逻辑推断，任何一种货币，如果真实利率降低到了0以下的水平，某种程度上说，就意味着这种玩意儿根本没有任何资格充当货币，更不必说什么充当世界货币了。

20年期TIPS收益率，在2020年之前的历史中，除个别天数外，基本没有出现过0以下的水平，反映的其实就是这种理念。

但是，2020年以来，因为疫情导致的美股和美债暴跌，同时美国的特朗普政府，亟需大量举债来加大对疫情之下美国选民的救助。

在这一切压力之下，迎合政治投机的美联储主席鲍威尔，不再顾及世界货币的长期真实利率的下限应该是0，公开宣布“无限制量化宽松”，不限量地购买国债来救助金融市场，来为美国联邦政府融资……

于是，拥有点纸成金魔法的美联储，一口气狂印了3万亿美元，终于将10年期和20年期的TIPS的收益率，全部打压到了0以下的水平，美元10年期的真实利率，更是被打压到了-1.07%的历史最低。

从挽救美国金融市场、帮助联邦政府融资上来看，美联储当然成功了，无非就是在电脑上根据需要，凭空制造数字而已，谁特么不会呢？

但是，这也带来了一个副作用——黄金价格暴涨。

黄金，就相当于美元信用的镜面，当美联储疯狂印钞的时候，压低美元真实利率的时候，它还希望黄金不要涨价，这就像一个人，提着自己的头发想让自己脱离地球一样荒唐。

以黄金来衡量美元的价值，最近100年来，美元已经差不多丧失其99%的价值（见下图）。

进入到2020年7月份，随着美联储的资产负债表扩张到7.2万亿美元，全世界都确信了，美联储真的在实施“无限量化宽松”的印钞政策，于是黄金价格随之一路暴涨，并在7月底8月初突破2000美元/盎司。

这个时候，美国企业债券市场的还债高峰期已过，金融市场再度暴雷的风险随之降低，与此同时，10年期美国TIPS的收益率也到了-1%的关卡，如果美联储还是不管不顾地印下去，也未免显得太不要脸。

美联储开始觉得，需要做点儿什么了。于是美联储资产负债表忽然停止了扩张，实际上，它的资产负债表规模甚至开始了少量的缩减，实际上，从6月初到现在，美联储资产负债表的总规模增加还不到2000亿美元（见下图）。

没有了美联储的无限印钞购买，美国的国债价格也开始下跌，10年期国债收益率，开始从7月底0.5%的历史低位抬升，目前已经上涨至1.1%左右。

在通胀预期未有大变化的情况下，国债收益率的抬升，带来了真实收益率的小幅升高，当然也带来了黄金价格的高位震荡和下跌（见本文第一幅图）。

如果你要问，接下来黄金价格会怎么走？

其实你是在问，接下来美元的长期真实利率会怎么走？

根据我一开始提到的逻辑：

美元的长期真实利率

=美国收益率-预期通胀率

≈美国国债收益率-现实通胀率。

其实你就是在问，接下来的美国国债收益率与通货膨胀率，谁会跑得更快一些？

关于未来半年到一年之内，美元国债收益率和通货膨胀率的推断，其实是一个相当有技巧性的活儿，我也的确做了逻辑推导，但鉴于文章篇幅，我在这里直接说结论：

1）美国所能承受的十年期国债收益率上限，大约在1.8%；

2）从2021年4月开始，美国通货膨胀率大概率超过3%，触碰4%也属正常。

鉴于黄金期货价格与TIPS收益率的完美反向对应关系，我用2020年迄今的全部十年期TIPS收益率数据和Comex黄金期货收盘价，做线性回归，以期找出“公允金价”的水平。

线性拟合之后，是下面这幅图。

具体来说，美元10年期TIPS收益率的不同水平，回归模型所显示的公允金价见下表。

综上，关于接下来的黄金价格会如何演绎，我做出如下推断：

从目前开始到2021年4-5月，美元的长期真实利率，将会在-1%的基础上继续下降，最终这一轮美元的长期真实利率底部，很可能在-2%甚至更低，与此对应的黄金高位价格，很有可能会突破2200美元/盎司。

正所谓“地板之下还有地下室，地下室之下还有18层地狱”，在这一轮疫情危机中，美联储和美国联邦政府，一定会联手合作，使劲儿降低美元的真实利率，对全球敲骨吸髓，把美元充当世界货币的铸币税优势，吃干榨净。

即便目前美元的真实收益率仍然在上升中，但除非遇到大的流动性危机，否则十年期TIPS的收益率很难高于-0.5%，如果黄金跌破1800美元/盎司，则意味着低吸机会来临。

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本文来自财主家的余粮