看不懂泡泡玛特，是中年人投资的一次大溃败

本文来自微信公众号：月球密探阿波罗（ID：gh_de6424661304），作者：密探阿波罗，题图来自：视觉中国

大家好，我是阿波罗，好久不见。我不在的这些日子里，股市基本上乏善可陈。不过在美股、港股和A股我还是分别关注了三家公司。它们有几个共同点：

1. 都是国产品牌

2. 都是“80后”掌门

3. 上市估值都贵到爆炸

其中之一就包括了港股：泡泡玛特（潮流玩具）。目前大家的广泛认知，都不能理解为何这些公司这么贵，我在8月份那篇《消费的国产替代，一个确定性的投资逻辑》中恰好提到过这家公司，今天就以这三家中估值最“离谱”的泡泡玛特为例，来讲讲我的看法。

在讲这家公司之前，先看回一年前我写的一篇文章。我曾说过：《不理解年轻人，以后赚钱会很难》。

一年之后，这样的故事正在上演，所以我沿用此语言风格，告诉大家：不理解泡泡玛特，是中年人投资的一次大溃败。

一、年轻人的新需求到底是什么？

分析任何群体，都要回归到群体所处的时代背景中去。简单来说：

1. 当代年轻人所处的社会环境，我已经提过好几次：第三消费社会，特征是国家经济低增长与贫富差距扩大。

2. 年轻群体的共性特征，我也讲过：独生而孤独、低生育率、受教育程度高、见证过国家的高增长、有些钱但并买不起房。

这样的环境下，年轻人的普遍内在特征是有独立思想、注重个人精神表达，有间歇性的社交需求，持续性孤独与焦虑。

由此衍生出的外在特征为：懒、外貌协会、追求小众。与此同时，由于见证过国家的高增长，又具有民族自豪感，可以接受国产品牌溢价。

这些矛盾的综合体表现在消费上，就是即追求高端差异化消费又买不起太贵的。

所以年轻人的消费特征表现就是：

1. 买自己承受能力内，最好的化妆品，映射到具体商品，就是口红了。

2. 买限量款彰显个性化，耐克的AJ限量球鞋，就是如此。

3. 买设计独特的小家电，显得精致，比如网红早餐机、烤箱等。

年轻人购买国产非必选消费品的趋势是确定的，而当我将此需求与泡泡玛特对标时，我发现：设计独特、有限量款、可承受范围内最好的，泡泡玛特竟然全部匹配。

二、泡泡玛特吸引年轻人的是赌博吗？

泡泡玛特卖的东西，简单来说是类似高达、手办的潮流玩具，通过“盲盒”的形式销售，也就是你买了之后，打开之前并不知道里面装的是谁。

目前市面上普遍观点认为，泡泡玛特的卖点是盲盒，由于盲盒抽奖具有类赌博的成瘾性，所以将其卖点标签化为赌博，并称日后必将遭受监管。

实际上，“抽奖—抽中的快乐—沉迷快乐而上瘾—复购”这种观点依然是浮于表面。我们必须继续深思的一点是：究竟什么东西能让什么样的人上瘾？是抽奖和赌博吗？

部分是，但核心并不是。举一个极端的反例：如果盲盒里放的不是潮玩，而是那种常见的一元抽奖贩卖机里的小玩意儿，这家公司就绝不可能做大。

所以盒子里装的那个东西，才是人们上瘾的本身，那个东西叫品牌，叫IP。

显而易见的是，每个年龄层都有其可以着迷的东西：中年茅台、青年AJ、少年潮玩。所以上瘾也得有一个前提条件，就是我在圈子里，愿意主动去接触。

而正如第一部分所说，这个东西有品牌、有IP、稀缺而富有社交属性，能填补年轻人虚幻的精神满足，所以才非常容易打入年轻人这个圈子。

我曾说，为了满足年轻人的虚拟精神满足感，最好的方式就是开发一款游戏，让用户去收集、去换装、去炫耀，以排解孤独感，获得陪伴感。

而盲盒和游戏里的抽卡、买皮肤如出一辙，不是所有的抽卡游戏都有人玩，也不是所有的盲盒都有人抽。

泡泡玛特的成功依靠盲盒，但更依靠IP。

三、凭什么是泡泡玛特？

以上所说的年轻人需求，我相信很多企业都是知道的，而品牌IP，很多公司也已经布局已久。那成功的凭什么是泡泡玛特呢？这不仅仅是大家的困惑，也是一级市场众多身经百战的投资人的困惑。

有投资人在对泡泡玛特尽调完了对创始人说，“这么千载难逢的机会怎么会轮到你们呢？”

的确，大IP是印钞机，这是大家都知道的事实。但一直以来国内做IP的思路都是模仿国外的路子，先有文字漫画或影视作品，再有IP，之后才是IP类消费品。

问题是短时间内你做的起来吗？

靠内容来完成当代年轻人的IP教育，是一个困局，因为当代年轻人都是看日漫、漫威、迪士尼等IP内容长大的，新IP的教育太难了，机会也有，还在下一代。

泡泡玛特则走的是另一条路：无内容IP，但是强渠道力和强产品力。

关于“IP如果有强渠道，则并不一定需要内容支撑”，我有一个非常简单的论证：微信里面有大量的表情包IP形象，在微信这个超强渠道的分发下，几乎所有人都用过这些表情包，但很少有人去关心背后的内容。

泡泡玛特的成功就是如此。

简单来说，泡泡玛特过去是走的“弱IP-强渠道”的路子，路跑通了以后，才在后续的发展中逐步加重和扩容，形成“强IP-强渠道”模式，以追求消费的壁垒和长尾。

对了，现在很多投资人又开始猛夸那个他们曾经鄙夷的80后掌门人了，不知道他们是真心认为自己当年认知错了，还是因为这个古往今来的道理：

胜者为王。

四、从认知到赚钱，路还长

泡泡玛特在2017年~2019年，分别实现了1.58亿元，5.14亿元，16.83亿元的营收，以及156万元，9952万元，4.51亿元的净利润。

营收和净利润每年都是爆炸式增长，可以说是一家非常性感的公司，那么泡泡玛特这家公司有何风险？

1. 贵，这个就不用我在过多强调了

泡泡玛特现在的价格确实非常高，俨然成了一只出头鸟，这也是这家公司引发争议的根源。

如此高的估值，我认为首先在于它没有太多可比公司，是古典估值法从未涉足的领域，但也和今年IPO普遍高估的大环境有关。

不谈doordash和snowflake这种有故事的公司，几天前在美股上市的一起教育是有众多可比公司、财务数据非常差的教育股，但是市场依然给出了最高达到40亿美金的离谱估值。

传统研究员给泡泡玛特出的估值算法如下：

泡泡玛特作为行业龙头，给予30倍的估值，则对应2023年的市值为600左右，如果以3年获取1倍收益为目标的话，则在当下可以买入市值为270亿~300亿左右。

在这个大环境下，市场不会真的傻到给这家公司仅30倍PE，但上限是多少，就像比特币一样，谁都不知道它到底值多少。

另一方面，高估值反映的是高预期，如果泡泡玛特未来几年营收增速承接不住，市场势必会给它来一轮无情的估值粉碎。

2. IP的过度依赖性

主打商品Molly和Pucky的收入占比过高。

头部效应存在于任何地方，如果某个IP设计师一家独大，公司就会丧失议价权。不过关于这点我个人并不担心。因为他们的IP扩张很快很多，比如最近还新出了我最爱的哈利波特联名，以至于我都想抽两发（还有很多很难讲的风险，比如头部设计师均来自香港，不过说这个就有点小人之心度君子之腹的意思了，不深讲）。

最后再回到标题，我说不理解泡泡玛特，是中年人投资的一次大溃败。

这句话言辞稍重，但投资实际上确实就是赚认知的钱，在投资中，因为看不懂，而错失很多投资机会的情况却比比皆是。

更夸张的是，理解了公司依然会错过很多投资机会，举我自己展现在大家面前的三个例子：

1. 特斯拉，我1月6日发文称在上海工厂建成后明确看好；

2. 宁德时代，我去年12月24日发文明确看到“下一站5000亿”；

3. bilibili，我在1月2日发文称今年估值将翻倍，实际上翻了三倍。

这三家公司既然已经成文，表示我已经深度研究过，我的投资逻辑已经足以证明我具有认知。但是遗憾的是，这三家公司我都没有一直持有，因为都已经涨得超出了我能理解的估值。

所以，投资真的很难，但也很有趣。因为投资要求我们：保持学习，保持时代感。

（本文仅供读者参考，并不构成投资建议）本文来自微信公众号：月球密探阿波罗（ID：gh_de6424661304），作者：密探阿波罗