Note

PPI-CPI剪刀差暗含的结构性危机

· Views 637
PPI-CPI剪刀差暗含的结构性危机
创历史新高的PPI-CPI剪刀差,直接原因是基数错位(去年CPI高、PPI低)以及货币大放水下投机盘对大宗的炒作做多。而市场化程度较高的下游消费品价格,则能保持相对的平稳。
长期的高剪刀差暗含着潜在的结构性危机,是过度依赖投资和债务刺激生产资料需求,但无法形成有效供给(大量的形象工程、鬼城等)的表现。反映了最近几年占据上游影响PPI的国企与占据下游受制于CPI的民企之间的矛盾,也反映出总需求在边际上对外循环的高度依赖(供需两头在外)。
PPI—CPI剪刀差在更深层次的意义上代表着政策与市场的博弈:CPI代表着市场经济的真实需求,背后是“无形之手”的力量;PPI代表着政府投资所需的资本品与生产资料的需求,背后是“有形之手”的力量。两者的剪刀差代表着中国的逆周期调节与深层次的宏观不稳定性。
 
而更令人吃惊的发现则是,中国的贫富差距与PPI-CPI剪刀差在统计上具有高度的相关性。说明上游生产资料通胀,下游生活资料通缩,这扩大了贫富差距,不利于共同富裕。
目录
一、PPI-CPI剪刀差长期高企及PPI大幅波动的深层原因
二、PPI-CPI剪刀差暗含的四重结构性风险,中国总量风险的缓释以结构性扭曲为代价
三、PPI-CPI剪刀差拉大了上下游产业的收入和财富差距,共同富裕需要通过市场经济深化结构性改革
 
正文
 
8月CPI数据、PPI数据出炉,两者的剪刀差创历史新高。世界上可能从没有像中国这样大幅度的、长时间的PPI-CPI剪刀差,这里面隐含的极其深刻的结构性问题,或者严重的说是长期的结构性危机,甚至都没有引起政策层和学术界足够的重视。
01
PPI-CPI剪刀差长期高企及PPI大幅波动的深层原因

 

单从数值看似乎很容易解释:后疫情时代,今年的情况有点特殊,即CPI基数偏高,PPI基数偏低。这是因为疫情发生后,上中下游的供需突然极度不一致——下游的消费品需求没有下降,但上游生产资料的需求却因为停工停产等疫情防控措施大减。这种结构错位的基数为今年价格剪刀差创新高埋下了伏笔。
PPI-CPI剪刀差暗含的结构性危机
图1 中国PPI-CPI剪刀差在次贷危机后不断扩大
 
但回头看历史数据,PPI-CPI剪刀差实际上一直处于一个大幅波动状态。除了本世纪初中国加入WTO后的黄金八年(到美国次贷危机以前),CPI,PPI基本上保持一致外,其它年份都发生较大的背离。尤其是美国次贷危机之后,中国的CPI维持在相对的高位,波动不大。但与之形成鲜明对比的是PPI,则是上蹿下跳、大幅波动,导致CPI—PPI剪刀差也出现了周期性变化。
我们需要认识到这个罕见的剪刀差背后的潜在问题,或者说潜在危机。从直观上,是生产资料价格的变化向生活资料传递不畅,甚至有时候看上去就是分割的两个市场;或者换个角度,是终端需求的变化无法形成有效的信号来指导上游生产。此时,生产过剩或结构性短缺就成为必然。市场经济处于一种紊乱状态。
但在更深的层面,我们需要看到,在上游端作为生产资料和资本品的市场化程度,远低于下游端作为生活资料或消费品的市场化程度,而垄断程度则相反。这是PPI-CPI高剪刀差的第一个原因。很明显,上游的企业基本都是国企,所谓关系到国计民生的战略性资源企业。而下游的企业则主要是民企,他们生产的终端消费品,市场化程度非常高,价格信号与资源配置之间的相互关系比较富有弹性。下游产品的需求也是双层的,一部分依靠内循环消化,另一部分出口加入到外循环中。
由此我们又看到进出口结构的鲜明特征:大量下游生产消费品的民企向全球出口,形成“中国制造”和“世界工厂”的地位;同时大量上游生产原材料和中间品的国企则在全球买买买,成为高消耗能矿资源的进口大户。这种进出口结构,也是导致CPI—PPI剪刀差及PPI大幅波动原因的一部分。
原理不难理解:生产资料受到国际大宗商品市场波动的影响,生活资料则有全球市场高度的市场深度。或者说上游垄断企业的订单是规模化、批量式的,需求波动的放大效应也会非常明显。尤其是,在采用“投资拉动*债务驱动”的生产资料需求刺激政策的情况下,这种需求波动会更加显著,因而也就导致PPI大幅波动。这也是上游大型垄断国企对生产资料的需求造成的巨大扰动。而下游分散式、以中小民企为主的消费品供给体系则不同,它们众多的数量和种类使得CPI更有弹性,看上去更加稳定。这个逻辑还需要在后面进一步阐释。
PPI-CPI剪刀差暗含的结构性危机
图2 国有企业进口数额远大于出口数额
PPI-CPI剪刀差暗含的结构性危机
图3 私有企业的出口数额远大于进口数额
 
第二个原因则是上游企业的高经营杠杆与高财务杠杆,无论是钢铁、煤炭,还是其它大类的中间品,都属于生产资料,有些具有资本品的属性(机器设备),大部分是重资产、高负债的企业。重资产意味着高经营杠杆,高负债意味着高财务杠杆,这两大杠杆效应的发挥也会导致PPI的波动大幅高于CPI。
第三个原因则是供给侧改革导致的价格弹性大幅下降。2015年开始的高耗能行业(大部分是上游企业,决定PPI的行业)的供给侧改革,导致行业集中度提升,民企大批退出,行业结构发生巨大变化。在一个缺少民营企业,国有企业独占一域且具有高强度垄断能力的行业内,供给价格弹性当然不会太高。这就会放大价格的顺周期效应,导致PPI的大幅波动及长期的剪刀差。
第四个原因是相对于下游企业的消费品,上游企业的生产资料是金融化或准金融化的,其价格受到全球大宗商品市场波动的影响。而一个物品一旦具备了金融属性,那么价格反应就是过度的、高频波动的。而造成生产资料金融化的一个重要因素是,全球货币宽松产生的大量投机性、套利性和交易性资本,这些资金不以生产和长期投资为目的,而是利用货币宽松、利率较低的政策窗口期,通过债务形成资金头寸,或者通常说的热钱,在全球进行投机套利。当需求端发生些微的边际改善的时候,大宗商品市场就借此形成一致性预期而反应过度,传导到PPI后就会大幅上涨,远远高于实体经济的需求改善。这是疫情发生后,全球货币宽松后“万物暴涨”的主要原因之一。
第五个原因是中国稳增长的主要力量来自于固定资产投资,其中最主要的又是政府主导的基建投资,以及与财政和民生刚需有关的房地产投资,带来的当然主要是生产资料需求的增加。虽然投资增加也会带来可支配收入的增加,进而带动消费品即CPI的上升。但是由于边际消费倾向的存在,相对于生产资料价格PPI,在投资需求刺激的时候,CPI的波动相对较低。
PPI—CPI剪刀差在更深层次的意义上代表着政策与市场的博弈:CPI代表着市场经济的真实需求,背后是“无形之手”的力量;PPI代表着政府投资所需的资本品与生产资料的需求,背后是“有形之手”的力量。两者的剪刀差代表着中国的逆周期调节与深层次的宏观不稳定性。
02
PPI-CPI剪刀差暗含的四重结构性危机,中国总量风险的消失以结构性扭曲为代价

对于经典的发展经济学来说,中国经济有两大谜团需要破解:一是长期高速增长之谜,二是无危机增长之谜。在平均两位数的长期高速增长过程中,没有发生类似美国次贷危机那样大的系统性崩溃风险,这样的“大稳健”持续了近半个世纪,不得不说也是一种奇迹。但是,我们需要清醒的认识到,传统的西方金融危机都是总量型、周期型危机,对于发展中大国经济体来说,我们需要清醒的看到总量和周期的背后,是决定性的结构和体制力量。总量繁荣的背后总是有结构和体制力量的推动,比如人口结构(人口红利,即人口抚养比低),城乡二元结构(乡土剪刀差补贴城市),区域结构(中西部区域形成的相对低劳动力成本,人口迁移带来的制造业低成本等)。
因此另一个角度也可以说,当总量出现危机的时候,肯定结构也出现了问题。这个时候对于政策层来说需要面对两大挑战:短期如何稳住总量不塌缩,避免发生大规模失业和社会不稳定,所谓的稳增长、保就业问题;长期则要进行结构调整,疏通内循环的堵点和提高供给的效率与质量,所谓的结构性供给侧改革。因此理想的状态是,短期内通过需求管理稳住总量,长期内进行供给侧改革以缓解结构扭曲。这是中国政府在长期的宏观经济管理中得出的一条特色经验。
但是我们看到的现实相对悲观,那就是总量型、周期型(尤其是长周期,比如人口老龄化与资本支出周期)的下行力量太过强大,结构性、体制性改革带来的供给侧效率提高根本无法对冲,甚至有很多还是在短期内压制总量的,比如环保风暴带来的成本提高,严监管带来的信贷货币收缩等,去杠杆引发的民营企业信用成本上升等。
这样在宏观管理层面就产生了一个巨大的问题:用总量的需求刺激(投资+债务),不断掩盖结构性扭曲带来的潜在危机。这样的结果就是,生产资料市场价格波动巨大,通胀与通缩间歇性发生;与此同时,市场化的制造业实体企业利润不断被挤占,国企和地方平台由于预算软约束则可以继续高歌猛进,债务疯狂膨胀。而下游消费端则由于市场化程度较高,竞争比较激烈,且无论是产权还是市场地位相对与上游企业来说相对弱势,在需求不足的情况下无法转嫁成本,导致CPI处于一个稳定萎靡状态。
但是,这并不意味着CPI长期走低,通货膨胀将是未来中国经济的新常态典型特征之一。对于消费品价格,无论是体感温度还是统计指标,这些年一直是稳步攀升。当然没有PPI波动那么大,但总体上人们的生活成本是在不断提高。这意味着,中国经济长期存在的结构性问题,是以长期滞胀为代价。而不断背离的PPI-CPI剪刀差,则是滞胀的一个统计反应。当前来看,后疫情阶段,中国经济的复苏基础并不强,对外循环即商品出口和大宗资源类商品进口的依赖还较强。全球货币大放水导致形成了大量的投机头寸,这些投机盘对大宗商品进行脱离实体经济的套利炒作,引起“万物暴涨”,中下游企业苦不堪言。这些投机头寸当然扰动了市场,但是严格来说并不违背市场规则,根本原因还是货币过度宽松,但实体经济复苏乏力导致的严重资产荒。
问题是,为何上游生产资料价格的上涨传递不到下游,技术性的解释有很多,比如时滞等。但需要回答的一个关键问题是,为何需求宽松政策,只在上游生产资料市场形成需求,但在下游消费品的需求刺激并不明显。通俗的说,货币信贷宽松放的水流到了哪里,是停留在国企、银行、地方国企还是某一部分人手中,还是惠泽了大部分人(相对来说美国直接发钱是普惠的,因此引起了下游消费品的大通胀)。答案是显而易见的。从这里,我们需要看到中国社会经济结构的四重扭曲,这是PPI—CPI剪刀差反映的本质问题:
1,宏观产权结构的扭曲。国有企业的国有产权,与民营企业的私有产权之间的比例结构,供给侧改革是提升前者比重的。上游在进行供给侧改革后,经营不规范的民企大批被清理,行业集中度提高,价格垄断能力增强,当上游价格上涨时比较强势,但中下游民营企业议价能力弱,加上竞争比较激烈,很难转嫁价格上涨成本给消费者。这是剪刀差所反映的第一层结构扭曲。
2,总供需结构的扭曲。现代经济的迂回生产模式,导致上下游产业链、供应链、价值链之间的传导链条过长,要素市场、商品市场、货币市场、信贷市场之间无法同时达到均衡,总供需形成的均衡也出现扭曲。投资可以立即在要素市场、生产资料市场形成需求,也通过提高就业和工资提升可支配收入在下游消费品市场形成需求。但是有两点需要注意,一是依靠投资刺激主要形成对要素市场的需求,因此会直接带来PPI的上涨,然后进一步在投机资金的炒作下过度上涨,但对可支配收入的提高却是“涓滴效应”的。二是在迂回生产模式下,投资形成了总需求,但无法形成有效的总供给,即消费品供给的提高,因为资本品转化为下游消费品的供给能力需要时间,而且一些基建投资根本无法形成下游消费品供给,比如大量的形象工程,鬼城等。这样就会导致先是出现PPI大幅上升CPI相对萎靡的剪刀差,继而经过一段时间后,由于前期的无效投资无法形成消费品供给,导致形成PPI大幅下降而CPI高企的反向剪刀差。
 
3,内外循环结构的扭曲。PPI-CPI剪刀差反应的也是双循环结构的扭曲。概括的说,PPI关联外循环即进口市场,主要是上游国企对大宗商品和能矿资源的进口;CPI关联内循环即国内市场,但下游消费品企业与外循环也关联密切,中国向全球出口大量的消费型日常用品。PPI-CPI形成的滞胀格局(PPI胀、CPI滞)反应了中国经济的两头在外——上游的原材料和技术,与下游的终端需求都依赖外循环,而且定价能力较弱,既不能对进口资源类大宗商品和卡脖子技术进行定价,又不能将上游的成本转嫁到海外市场。这反映的是中国在国际市场和全球产业链中“大而不强”的尴尬地位。
4,财富分配结构的扭曲。PPI上涨提高了国企垄断与金融资本的利润和资产价格,但依赖CPI的下游中小民企却很难受益,甚至利润减少和亏损,这样就进一步拉大了收入和财富差距。下面我们会进行详尽分析。
PPI-CPI剪刀差暗含的结构性危机
图4 次贷危机后,尤其是供给侧改革后,PPI-CPI剪刀差与国企-民企利润增速差基本保持同步
03
PPI-CPI剪刀差拉大了上下游产业的收入和财富差距,共同富裕需要通过市场经济深化结构性改革
 
统计数据表明,PPI—CPI剪刀差加剧了贫富分化,这意味着长此以往贫富差距会进一步拉大,不利于共同富裕。
PPI-CPI剪刀差暗含的结构性危机
图5 中国的基尼系数长期来看与PPI-CPI剪刀差额具有相关性
 
PPI—CPI剪刀差,或者变动背离,代表着利润在生产资料和生活资料两个不同领域的分配。生产资料或上游产业大部分是国企,加上大宗商品具有金融属性,也聚集着大量的金融资本。可以说PPI的背后是国有资本和金融资本。而CPI,作为日常消费用品,吃喝住行的生活资料,这些领域的供给者绝大多数是民营企业和中小企业、个体户,市场化程度较高,竞争非常激烈。
当PPI上涨时,国有资本和金融资本大幅受益,赚的盆满钵满。如果CPI无法将PPI的成本消化,下游的众多民企和中小企业的利润就被大幅挤压。这时,财富分配将会发生分化,国有资本和金融资本的利益群体的财富将会大幅增值,而相反中小民企的利润和财富则很难增加,甚至会部分缩水。这样财富和收入差距就进一步拉大了。
上游生产资料市场与下游生活资料市场成为两个分割的市场,在产业链和价值链的传递并不通畅,主要的原因是产权地位的差别:上游生产资料市场被国企垄断,但下游生活资料市场却是竞争最充分的领域,由数量众多的中小民企、个体户组成(企业数量的90%,就业的80%)。这种体制上的非对称结构导致利润在产业链上的分配也不平衡。而且,过去几年上游产业的供给侧改革提高了行业的集中度,民企的数量变得更少,更加提高了国企的垄断力量。当PPI大涨而CPI相对萎靡的时候,国企与金融资本的盈利和财富则会大幅提高,中小民企利润由于无法提高CPI而无法提升,甚至会出现减少和亏损。
金融资本与上游生产资料的金融化,以及上游产业的重资产和高资本密集度,也是造成贫富分化的重要原因。PPI上涨的阶段,也是利率下行与周期股重新估值的周期,此时资本的价值会大幅提高,做多大宗商品的金融资本收益也会大幅提升。而相对来说,下游消费品中小民营企业,一是并非重资产企业,也很难在资本市场上市,无法享受到利率下降带来的资本估值红利。二是他们一般是实体产业资本,也很难获得大宗商品市场牛市的资本利得。
因此,我们需要认识到中国PPI—CPI剪刀差长期存在带来的负面影响及背后隐含的结构性危机,其周期性波动不仅严重影响了总量的稳定性,还在严重损耗着中国的产业结构和分配结构,进一步拉大了贫富差距。
认识到这一点,需要逐渐摆脱以政府和银行信贷资本主导的投资驱动模式,通过减税让利的方式提高中小民企的利润和实体经济的收益率,引导资本流入实体经济,而非异化为投机资本在金融市场兴风作浪。大力发展充分带动就业的民营经济与实体经济,才能更好的形成有利于改善贫富差距、有利于走向共同富裕的分配体制。另外,还是要进一步深化国有企业改革,减少国企的垄断程度,引导民营资本有序介入,才能逐渐提高生产资料市场的深度和价格弹性进而缓释PPI周期性波动与减少PPI—CPI剪刀差对经济的不利影响
PPI-CPI剪刀差暗含的结构性危机
作者:赵建,文章来源西泽研究院,版权归原作者所有,如有侵权请联系本人删除。

Disclaimer: The content above represents only the views of the author or guest. It does not represent any views or positions of FOLLOWME and does not mean that FOLLOWME agrees with its statement or description, nor does it constitute any investment advice. For all actions taken by visitors based on information provided by the FOLLOWME community, the community does not assume any form of liability unless otherwise expressly promised in writing.

FOLLOWME Trading Community Website: https://www.followme.com

If you like, reward to support.
avatar

Hot

好文啊,讲清楚了当下国内经济面临的窘境,体制文化各个方面都需要改变,共同富裕要解决的问题很多很复杂

-THE END-